正泰电器：主业边际改善，电控静待反转

Q3收入同比+7.3%、利润+14.6%，符合预期。公司Q1-3营收232.47亿元，同比+3.43%；归母净利润30.48亿元，同比+6.42%。其中2020Q3营收86.38亿元，同比+7.31%，环比-3.06%；实现归属母公司净利润12.37亿元，同比+14.56%，环比-15.76%。Q3增速略慢于Q2，主要由于用于电站建设、户用的借款增加，财务费用大幅增长，Q3财务费用2.68亿，上年同期仅1.33亿，业绩整体符合预期。

低压电器毛利率稳健、光伏组件毛利率改善。Q1-3毛利率为32.15%，同比上升2.74pct，Q3毛利率33.53%，同比上升1.83pct，环比下降0.03pct；Q1-3归母净利率为13.11%，同比上升0.37pct，Q3归母净利率14.32%，同比上升0.91pct，环比下降2.16pct。分板块看，低压电器毛利率基本维持稳定，新能源板块由于组件毛利率改善，毛利率有所上升。

低压电器：Q3增长继续提速，预计收入同比两位数增长、利润增长18.9%，直销继续突破。行业方面，Q3起低压电器下游建筑等市场需求继续恢复，低压电器Q1同比回落、Q2恢复正增长，Q3预计单季度增速恢复到10%左右。具体而言，1）渠道方面继续巩固优势，分销市场Q1受到疫情影响，Q2起开始快速恢复，Q3增速恢复到10%以上；2）直销占比继续提升，聚焦大客户，电力、通信、地产等行业多点开花，预计Q3增长30%左右，今年公司成立战略大客户部门，Q4继续深耕行业市场；3）海外业务继续开拓，维持高速增长；4）毛利率基本环比持稳、同比上升，尽管铜价持续上升，但正泰一方面议价能力强，通过提价转嫁部分成本，另一方面发展智能制造降本提效，同时产品结构不断优化，高端高附加值产品占比提升。

光伏板块基本稳健，组件毛利率有所改善。Q1-3光伏板块收入利润基本维持稳健，收入、利润小幅下降，分板块来看，1）运营仍是稳定利润来源，20Q3末运营光伏装机容量达到5.12GW，同比+61.2%，其中分布式3.51GW，同比+73.1%，集中式1.61GW，同比+40.2%，Q1-3运营电费收入25.5亿元（含分布式），同比+42%，平均上网电价0.65元/度，运营仍是公司光伏板块主要、稳定的利润来源；2）电站EPC项目如期推进，海外EPC受到疫情影响，国内项目快速推进；3）组件稳定出货，技术参数行业领先，同时毛利率同比有所提升。

盈利预测与投资评级：预计公司2020-22年归母净利润分别41.69亿、47.57亿、54.07亿，同比分别+10.8%、+14.1%、+13.7%，对应现价PE分别17倍、15倍、13倍，给予目标价44元，对应21年20倍PE。

风险提示：宏观经济下行，竞争加剧