稳健医疗：医疗+消费双轮驱动，业绩大放异彩

事件概述稳健医疗发布2020年三季报，2020年前三季度公司实现营收95.23亿元，同比增长205.36%；归母净利润31.50亿元，同比增长678.64%；扣非后归母净利润31.32亿元，同比增长700.24%。其中，Q3单季度营收53.43亿元，同比+427.36%；归母净利润21.18亿元，同比+1,112.76%；扣非后归母净利润21.09元，同比+1,149.91%。受疫情影响，公司医用防护用品销售大幅增加，带来整体业绩的爆发。

分析判断:收入端：医疗业务爆发，日用品消费业务持续恢复。

分业务看，2020年前三季度医疗业务、日用品消费业务（主要为全棉时代业务）、全棉水刺无纺布业务营收分别为69.27、23.17、2.13亿元，分别同比+680.67%、+16.52%、+7.42%，其中医疗业务大幅增长，主要为国内外疫情促进对医用口罩、防护服等医用防护产品需求的大幅提升，公司产品质量过硬以及拥有各国认证，在出口防疫物资方面广受认可，并且在今年以来，公司医疗业务销售渠道也得以进一步拓宽，国内外政府机构、医疗机构、医院、连锁药店、连锁商超等客户不断增加，市场空间扩大，带来医疗业务板块业绩迅猛增长；日用品消费业务随着线下客流的持续恢复，线上销售增加，前三季度销售额同比实现17%增长，其中，Q3单季度增长预计环比提速。从门店来看，本次疫情期间，人流量大且店面位置好的优质门店资源增加，渠道也逐渐下沉至更多二三线城市，为未来消费品业务的持续增长奠定了良好的基础。

盈利端：规模优势显著提升，期间费用率下降明显。

2020年前三季度公司毛利率、净利率分别为62.70%、33.21%，同比分别+9.43pct、+20.21pct，其中，Q3单季度毛利率、净利率分别为66.60%、39.83%，同比分别+7.08pct、+22.56pct，毛利率大幅提升，主要为规模优势的发挥；净利率同比增加远高于毛利率，我们认为主要为期间费用率的下降。随着收入规模的高速增加，公司期间费用率大幅下滑，2020年前三季度公司期间费用率为21.55%，同比-15.66pct，其中销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率同比分别-14.63pct、-1.89pct、+0.86pct至14.28%、6.34%、0.93%。分季度看，Q3单季度期间费用率为17.54%，同比-21.27pct，其中销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率同比分别为-18.50pct、-5.06pct、+2.30pct至10.70%、5.18%、1.67%，销售费用率下降明显。现金充裕，经营活动现金流大幅增加。

2020年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额39.65亿元，同比增长1,336.95%，其中Q3单季度经营活动产生的现金流量净额14.92亿元，同比增长4,691.43%，经营活动现金流大幅提升，主要为随着销售规模的快速提升，公司销售产生的现金增加。货币资金方面，截至9月底，公司货币资金72.97亿元，较去年年末增长1417.46%，主要为首次公开发行股票募集资金到位以及销售规模的大幅提升，资金充裕。

投资建议稳健医疗以“棉”为核心，通过医疗背书+高品质产品+线上线下渠道发力，构建强大护城河。今年业绩大幅爆发，主要受益于医疗板块，目前海外疫情仍处于爆发阶段，预计Q4防疫物资需求有望持续高增长；中长期看，公司医疗+消费双轮驱动，有助于业绩良好增长。我们预计公司2020-2022年营业收入分别为125.82、101.36、117.23亿元，归母净利润分别为37.44、19.45、21.72亿元，对应PE分别为18倍、34倍、31倍，相较于可比公司2021年平均28倍PE，公司2021年估值水平较为合理，考虑到公司龙头溢价及质地稀缺，给予“买入”评级。

风险提示线下门店拓展不及预期；医用敷料需求大幅下滑；行业竞争加剧；原材料价格大幅提升。