晶丰明源：加大研发投入，丰富产品种类

产品结构不断优化，智能产品占比逐渐提升公司与电子科技大学等单位进行技术合作，就欧美日技术封锁的高压 MOS 芯片关键技术展开研发，并联合开发了 BCD-700V 工艺平台，依据公司 2019年年度报告数据该工艺平台给公司带来 40以上的成本优化，并有助于公司对短期与长期产能分配进行规划。2018~2019年，公司采用 700V-BCD 工艺等技术升级，使得通用 LED 照明驱动芯片集成度持续提升，晶圆单片的芯片产出粒数大幅上升。在通用产品价格每年都有一定程度下滑的市场背景下，公司依赖于技术优势不断优化成本，连续 4年将毛利率稳定在 17%左右。展望未来，公司产品结构持续优化，智能 LED 照明驱动芯片占比由 2015年 10.84%逐渐上升至 2019年的 25.97%。

公司 PMIC 占比低于 2%，加强研发投入和技术储备依据赛迪智库相关数据，2018年国内 PMIC 市场规模大约为 68亿元，对应公司 2018年 7.67亿元销售收入占比低于 2%，我们预计伴随公司在 AC-DC 类产品种类的进一步丰富以及市场份额的逐渐提升，未来成长空间足。2016年以来，公司研发费用逐年增加，尤其 2020年以来公司进一步加强研发投入，2020年前三季度公司研发费用为 6278.09万元，相比 2019年前三季度的4682.17万元增长 34.08%，主要系公司研发人员增加带来的研发人员薪酬增加所致。此外，公司通过两期股权激励进一步加强人才梯队建设，为公司长远发展奠定了坚实的基础。

投资建议我们调整此前盈利预测，预计公司 2020~2022年营收分别为9.80亿元、13.50亿元、16.00亿元（此前预测数据为 9.80亿元、12.00亿元、14.00亿元）；净利润由 1.01亿元、1.35亿元、1.68亿元调整为 0.37亿元（考虑今年股权激励费用）、1.81亿元、2.35亿元（2021年和 2022年暂不考虑股权激励的影响，公司不断调整产品结构优化毛利率水平）。我们根据wind 一致数据，国内领先的模拟 IC 公司相对 2021年估值 PE 的均值为 80倍，鉴于公司作为国内领先的电源管理芯片企业，产品结构持续优化，看好公司长期产品种类丰富及高端产品持续突破，维持买入评级。

风险提示海外疫情控制低于预期;LED 照明出口数据低于预期；公司产品创新低于预计；竞争力削弱等。