分众传媒：楼宇业务确定性反弹，景气度有望延续

楼宇广告确定性反弹，成本持续优化：1）受疫情影响，公司前三季度营收基本来自于楼宇（影院仅1.62亿），Q3楼宇营收32.37亿，同比增长19.79%（拆分业务后可知Q1和Q2增速分别为-12.21%、0%）。根据我们的跟踪数据，楼宇的确定性反弹得益于在线教育和消费品广告的投放，并且投放的景气度还在延续。2）成本持续优化，主营成本受点位优化和减租免租影响而持续下降（楼宇和影院的租金同比减少4.72亿和8.9亿）；缩减部分中后台人员降低了公司的管理费用；受国家政策影响，税金及附加同比减少1.75亿；公司账期管理效果明显，坏账持续减少。在此背景下，公司的毛利率得到大幅改善，Q3毛利率为70.47%（Q1和Q2分别为37.55%、60.49%），显著高于去年同期的47.7%。

展望Q4和2021年，景气度持续：1）从目前数据跟踪来看，在线教育和双11广告周期正在高频上刊，加上影院业务逐步恢复，因此我们认为Q4的广告上刊率理论上会强于Q3；2）我们认为在线教育、化妆品、食品饮料等KA 客户在楼宇的广告投放景气度明年会延续，中小品牌受益于疫情改善预计会有顺周期的增长。

盈利预测：我们上调公司盈利预测，预计公司2020-22年的营收分别为117.23亿、150.15亿、164.12亿（原值分别为99.85亿、141.62亿、160.78亿），净利润分别为35.21亿、47.78亿、56.97亿（原值分别为26.04亿、41.46亿、54.17亿），对应目前股价的PE 分别38倍、28倍和24倍，维持“强烈推荐”评级和目标价11.1元。

风险提示：

1）疫情反复带来广告主未来预期悲观，进而导致广告预算减少，对于品牌广告而言影响更为明显；2）竞争对手的非理性竞争，以烧钱的方式“抢”点位，以极低的价格分流广告预算；3）竞争对手成功上市带来的情绪影响；4）大股东减持，特别是战略投资大股东减持影响；5）股权投资失败带来的减值影响；6）营收增速不及预期；7）实际控制人脱离业务和管理。