中国联通公司动态点评：成本效能优化带动盈利能力增强，产业互联网高增为公司注入发展动能

事件：公司于2020年10月21日晚间发布2020年三季报：前三季度实现营业收入2,253.55亿元，同比增长3.8%；归母净利润47.84亿元，同比增长10.8%；扣非净利润为49.48亿元，同比增长24.7%；公司业绩符合市场预期。

公司营收持续增长，盈利能力再度提升：在国内电信行业生态持续改善的背景下，公司深入推进全面数字化转型，加强差异化和互联网化运营，基础业务提质增效成果初显，创新业务转型持续突破，总体经营态势企稳向好。公司前三季度实现营业收入2,253.55亿元，同比增长3.8%；其中主营业务收入2,073.49亿元，同比增长4.4%。在收入基本平稳的基础上，公司净利润增长10.84%达到人民币47.84亿元，净利润增长再度高于收入增长。此外，报告期内处置固定资产等非经常性损失增加，扣非后归母净利润大幅增长24.7%，公司核心业务盈利能量显著增强。

混改效益得以体现，成本效能持续优化：2020年前三季度，公司成本费用合计为人民币2,074.5亿元，占营收比重为92.06%,同比减少1.54pct，成本费用控制得当。其中，网间结算成本同比下降9.6%，主要受网间话务量下滑影响；网络、运行及支撑成本同比上升7.4%，主要由于房屋设备和铁塔使用费增加；人工成本同比上升7.9%，主营由于公司持续推进激励机制改革，强化激励与绩效挂钩，并加大引入创新人才；销售通信产品成本同比下降9.0%，主要得益于强化价值管理，以及期内通信产品销售下降；销售费用同比下降12.6%至人民币224.65亿元，主营在于公司积极转型发展，严控用户发展成本；其他营业成本及管理费用同比增长32.4%，主要由于ICT业务快速增长导致相关服务成本增加，以及对创新业务的技术支撑的投入增加。

移动业务发展质态逐步改善，用户结构变化带动Q3单季收入增长：公司有效调整移动业务发展策略，严控用户发展成本，提升用户发展质量；充分发挥全网集中IT系统优势，推动线上线下一体化，全渠道协同提升营销效能。前三季度，公司移动主营业务收入为1165.39亿元，同比下降1.0%，较2019年全年降幅5.26%显著收窄。

分季度来看，Q1单季疫情对客户拓展造成一定影响，移动主营业务收入377亿元（YoY-4%）；Q2疫情稳定后潜在用户逐步释放，单季收入388亿元，同比基本持平，环比增长3%。Q3用户结构持续改善，4G渗透率提升5G新用户拓展，单季收入400.23亿元，同比增长2.54%，环比增长3.24%。

疫情驱动宽带组网和提速需求，产业互联网业务注入新活力：前三季度公司固网主营业务收入890.57亿元（YoY12.9%），Q3单季度收入为284.91亿元，同增10.73%但环减7.11%。我们认为，疫情好转对家庭宽带业务的红利逐步消退。但另一方面，公司2B业务仍强劲发展，产业互联网收入再创新高，前三季度收入为人民币326.56亿元（YoY34.4%），Q3单季度收入为98.83亿元（YoY30.5%）。我们认为，公司未来将继续发挥资源禀赋优势，与腾讯、百度、阿里、京东等巨头合作深入推进5G+垂直融合创新，产业互联网业务步入发展快车道。

投资建议：综上所述，考虑到公司前三季度营收净利双增，混改效益显现带动盈利能力提升。此外，公司5G建设持续推进，产业互联网等创新业务成为主要驱动力。我们预计公司20-22年营业收入为3106.48/3348.16/3619.36亿元，归母净利润分别为58.09/69.24/6/82.41亿元，EPS分别为0.19/0.22/0.27元，对应PE分别为27X/23X/19X，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：国际贸易加剧使产业链上游元器件供应受阻；运营商5G基站建设进程不及预期；产业互联网等ToB业务推进速度不及预期；“提速降费”、国内电信业务网间结算调整等政策给公司带来挑战。