智飞生物：Q3业绩超预期，新冠疫苗研发快速推进

事件：公司发布2020三季报，前三季度实现营业收入110.5亿元，同比增长44.1%；实现归母净利润24.8亿元，同比增长40.6%；实现扣非后归母净利润24.8亿元，同比增长38.1%。

Q3业绩略超预期，代理品种放量显著：2020Q3单季度，公司实现营收40.6亿元，同比增长54.4%，实现归母净利润9.7亿元，同比增长58.1%，Q3业绩略超市场预期。核心产品方面：1）HPV疫苗：9价HPV疫苗前三季度批签发459万支（+144%），4价HPV疫苗前三季度批签发463万支（+10%），我们预计前三季度HPV疫苗合计销售800万支左右；2）5价轮状：前三季度批签发301万支（+0.6%），我们预计前三季度销售350万支左右；公司核心代理品种快速放量，带动Q3业绩略超预期。期间费用方面：2020前三季度销售费用率为7.4%，同比减少1.8个百分点；管理费用率为1.3%，同比减少0.4个百分点；研发费用率为2.0个百分点，同比增加0.6个百分点。

新冠疫苗国内处于第一梯队，看好重组蛋白技术路线上市可能及未来市场表现：在新冠疫苗研发进度方面，公司与微生物所合作的重组蛋白新冠疫苗已经完成临床二期，在国内公司的研发进度公司仅次于科兴生物、中生集团和康希诺，属于国内第一梯队。在产能和成本方面，重组蛋白新冠疫苗不需要高等级实验室，通过工程化细胞株进行工业化生产，产能高，成本低，具有较强的可及性。

在研产品管线不断推进，逐步向“代理+自产”双驱动良性发展：1）微卡疫苗：即将获批，国内结核病市场空间巨大，重点看好微卡疫苗上市后给公司带来的业绩增量；2）15价肺炎疫苗：一期临床已完成，预计2020年启动三期临床入组，该产品目前为国内最高价，预计为10亿净利润量级产品；3）人二倍体狂犬：预计2020年完成三期临床，有望在2021年报产；4）四价流感疫苗：目前处于临床三期阶段，预计2021年有望报产；5）四价流脑结合：二期临床完成，2020年完成三期临床。

盈利预测与投资评级：暂不考虑新冠疫苗，我们预计2020-2022年公司业绩分别为33.3/42.8/56.1亿元，对应当前估值为78/61/46倍，考虑到公司在研产品管线丰富，新冠疫苗研发持续推进，维持“买入”评级。

风险提示：研发失败的风险；代理业务被取消的风险。