西麦食品2020年半年报点评：业绩超预期，冷食表现亮眼

Q2业绩超预期，盈利能力持续改善

公司2020H1营收4.36亿（-2.08%），归母净利润0.79亿（+5.54%）。其中2020Q2营收2.46亿（+38.69%），归母净利润0.44亿元（+63.55%），20Q2收入和利润环比加速增长，业绩超预期。2020H1毛利率为54.93%（-4.9pct），其中2020Q2毛利率54.52%（-4.92pct），系二季度货折力度加大所致；2020H1净利率为18.15%（+1.31pct），其中2020Q2净利率为17.93%（+2.72%），系毛利率下滑叠加销售费用率7.92pct等所致。2020H1合同负债期末余额为0.18亿，环比期初下降0.21亿，同比下降0.01亿。2020H1经营性现金流净额为0.41亿（-44.17%），系去年年底春节备货致生产物资采购量大带来货款到期后支付所致。2020H1存货为0.74亿（+1.11%），系增加经营生产所需存货（江苏公司今年投产）所致。

冷食超2000万销售额，上市超40个SKU

分产品来看，2020H1传统产品纯燕系列营收同增-5.84%至2.63亿，占比超60%（-2.41pct），预计Q2营收实现30%以上增长；2020H1复合燕麦营收同增-2.69%至1.52亿，占比近35%（-0.21pct），复合燕麦下滑亦有所收窄，预计上半年冷食系列销售额超2000万。2020H1其他系列营收同增175.23%至0.16亿，占比约4%（+2.43pct）。2020H1公司共开发包括小麦胚芽燕麦片、红豆薏仁燕麦、多肽燕麦膳食、酸奶块果粒燕麦脆、每日燕麦-奇亚籽谷物、酸奶蔓越莓燕麦能量棒等20多款新品，上市40多个SKU。分区域来看，2020H1`南方大区营收同增10.05%至1.98亿，占比超45%（+5pct）；北方大区营收因疫情影响下滑10.75%至2.33亿，占比约54%。

看好公司切入休闲食品板块，线上线下比翼双飞

产品端，热食系列和冷食系列并举，丰富燕麦+产品系列，重视冷食休闲燕麦研发和投入，已储备8个方向超80个新品。渠道端，向线上拓展，线上作为新品试验田和品牌展示窗口，未来占比有望提升至10%以上。我们看好公司巩固并提升西麦母品牌、创新发展西澳阳光子品牌，巩固并提升线下渠道优势，实现线下线上比翼齐飞，给予2020-2022年EPS分别为1.16/1.38/1.66元，当前股价对应PE分别为45/38/31，上调评级为“强烈推荐”。

风险提示：食品安全问题；新品增长不及预期；线上拓展不及预期。