业绩环比改善，经营性现金流表现良好公司公布2020年中报，实现营收55.20亿元/-7.82%；归母净利润10.25亿元/-17.89%。其中，2020Q2实现营收22.38亿元/-3.51%；归母净利润3.88亿元/-16.51%。预收账款10.33亿元/+40.7%，Q2收入+Δ预收款变化29.66亿元，同增72.3%，Q2现金回款19.21亿元/-7.2%，应收款项10.8亿元，环比Q1下降5.31亿元；经营性现金流7.09亿元，较2019Q2增加6.78亿元，主要系公司用于质押开具银行承兑汇票的存款（或票据）减少所致。
薪酬等期间费用增加38%压制净利率公司毛利率76.20%，同降0.52pct；销售费用率29.31%，同降1.42pct；管理费用率7.45%，同升2.16pct；净利率18.23%，同降3.06pct，主要系公司员工薪酬提升和销售团队扩充，期间费用员工薪酬增加38%至5.34亿元所致。
其中，Q2毛利率74.6%，同升0.20pct；税金附加占比16.4%，同升2.20pc，判断系消费税基数调整，消费税同增2.8%至7.3亿元；销售费用率28.1%，同降0.90pct；管理费用率9.3%，同升2.4pct；净利率16.78%，同降3.89pct。
省内龙头地位强化，黄鹤楼短期拖累营收增速2020H1公司白酒收入54.33亿元/-7.56%，湖北黄鹤楼收入1.81亿元/-60.39%，若扣除黄鹤楼影响，判断公司白酒收入下降约3%，2020Q2环比改善。公司坚守“三通工程”，省内市占率稳步提升，产品结构梯次提升、内部转化，献礼版、古5深耕县乡村，古8卡位200元已成为地市中高档宴席及商务用酒首选，预计未来3年古8及以上产品占比有望突破40%；目前省内动销逐步恢复8成，主导产品价格稳中有升，划定库存红线纳入销售人员KPI考核，伴随省内品牌与渠道势能累积，未来次高端价位竞争格局公司必有作为。
看好省内龙头地位强化与省外战略市场的成长，维持“强烈推荐”评级200亿战略目标清晰，省内龙头地位强化为公司业绩提供了安全垫，持续受益消费升级，省外以古16、古20等次高端价位导入，以“老八大”品牌力+厂商深度协销模式持续布局深耕江浙沪、豫鲁冀等周边板块市场，未来期待机制进一步放活，在国改中早日突破，我们预计公司2020~2022年归母净利润分别为23.33/26.68/31.30亿元，同比增长11.2/14.3/17.3%；当前股价对应PE分别为58.3/51.0/43.5倍。维持“强烈推荐”评级。
风险提示：疫情持续时间拉长致需求持续下滑，省外拓展不及预期等风险。
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