事件：公司发布2020年中报，上半年实现营收、归母净利润和扣非净利润87.83亿、10.97亿和10.38亿，分别同比增长11.1%、31.2%和50.63%；其中二季度营收、归母净利和扣非净利润分别为63.18亿、9.66亿和9.29亿，分别同比增长20.98%、34%和59.65%。2020年上半年综合毛利率为39.82%，其中一、二季度分别为33.1%和42.5%。
点评：营收恢复高增长，费用控制较好。2季度实现营收63.18亿元，为公司单季度营收最高值。3月复产复工以来，公司出货量快速攀升，4月恢复正增长，5、6月出货量估计攀升至同比增长20%以上，带动2季度营收同比增速提升至20.98%。同时公司加快在非房业务、重点工程端的布局，防水工程业务同比增长34.37%，贡献主要营收增量。费用端控制较好，取得销售费用、财务费用同比下降11.75%和13.97%的成效，带动三费率大幅降低2.72PCT至21.07%。同时现金流大幅改善，经营性现金流为-3.59亿元，较2019年同期少流出8亿元。
成本下降集中显现，毛利率提升明显。上半年油价大幅下跌带来的成本改善集中显现，毛利率二季度提升至42.5%，同比、环比分别提高4.79PCT和9.38PCT。一、二季度布伦特原油均价为51.5美元/桶、33.85美元/桶，同比下降19.1%和50.3%；根据我们推算，公司沥青采购成本平均下降500-600元/吨。最为受益沥青价格下降的防水卷材上半年毛利率为42.4%，同比提升5PCT，预计二季度单季度超过45%。我们预计年内原油价格将维持在50美元/桶以下，成本降低趋势将延续4个季度。
发力非房市场，多元化发展加速。基建和“旧改”将成为未来3年贡献防水市场主要增量，公司作为“重点工程专业户”加大对非房业务布局，并深化与地方政府的合作，分别与广州、芜湖、保定等政府签署战略合作协议。一方面继续完善全国生产基地网络布局，另一方面强化与地方政府关系，争取更多地方重点项目；同时还能够促进工程建材集团协助地方渠道商提升资质、参与更多项目竞争，实现销售渠道进一步下沉。多元化布局成果显著，其他业务上半年实现营收3.04亿元，同比增长18%，高于防水材料业务增速，预计全年营收超过10亿元。
盈利预测与投资评级：维持对公司2020-2022年摊薄EPS预测1.85元、2.15元和2.47元（不考虑转增股本），最新股价对应PE为31.7x、27x和23.7x。考虑到利润率提升明显、现金流改善、多元化加速等因素，维持公司“买入”评级。
风险因素：原油价格大幅上涨，房地产投资出现政策性风险，基建投资增
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