新乳业：环比改善+外延式增长+推动全国化进程_股票频道

事件：2020年上半年，公司实现营业收入25.56亿元，同比下降5.68%；归母净利润0.77亿元，同比下降26.27%。

折合二季度单季，公司实现营业收入15.01亿元，同比上升0.87%，归母净利润1.03亿元，同比上升26.75%。公司1H20年毛利率为33.7%，销售净利率为3.14%。单看二季度，公司毛利率为35%，销售净利率为7.13%。

1H20年销售费用率为22.29%，同比下降0.61%。二季度营收端增长微弱主要受订奶入户以及学生奶业务的影响，随着疫情逐步恢复，环比有望逐步改善，利润端联营公司重庆天友业绩恢复较快，销售费用更加进行精准投放。

坚守低温战略，1H20年保持低温占比超过60%。1H20年受新冠疫情影响，商超减少营业时间、人员流动受限、学校延期开学等影响公司业绩的因素，但公司仍旧保持住低温战略，1H20年公司低温产品销售收入占比仍然保持在60%以上。15-18年公司低温销售占比由47.3%提升至58.9%，19年低温收入占比超过60%，持续推荐低温进程。

“得奶源者得天下”，加强上游奶源布局，原奶供应稳定性进一步增强。

1.奶牛存栏数：截至1H20年，公司奶牛总存栏数量达到25475头。2.入股现代牧业：公司入股现代牧业，稳定奶源供应，有望在奶价上行阶段保持优势。3.牧场：寰美乳业地处中国奶源带，且有一定规模的自营牧场，未来有望提升与公司现有业务形成良好协同，提升原奶把控能力。

产品端，创新赋能持续增长能力。1.差异化产品推新：1H20年公司推出新品活润晶球酸奶，以“嚼得到的益生菌”为差异化产品点，具有良好的终端反馈。2.产品指标进一步提升：升级“24小时”鲜奶，升级后的“24小时”鲜奶其免疫球蛋白含量是普通鲜奶的10倍、乳铁蛋白含量是普通鲜奶的5倍。

渠道端，新零售电商业务快速发展。公司深耕电商平台，公域电商、私域电商齐发力，电商业务实现了同比300%以上的增长。渠道电商ERP集成系统助力新零售业务快速成长，营销私域会员价值管理平台，对现有业务实现良好支持。

上半年持续并购整合，实现外延式增长，推进全国化进程。20年5月公司公告以17.11亿元收购寰美乳业100%股权项目，20年7月完成了第一步收购60%股权的重大资产购买项目，同时公司于19年实施的收购“澳牛乳业”55%股权项目于20年6月完成工商变更登记工作。

盈利预测与投资建议：公司二季度环比改善向好，加强上游奶源布局，提升原奶品质以及成本管控能力，产品端渠道端共同发力，维持“推荐”评级。考虑疫情对一季度的冲击，我们略微下调盈利预测，我们预计20-22年营业收入分别为69.80、90.74、118.87亿元，净利润分别为3.07、4.05、5.62亿元，EPS分别为0.36、0.47、0.66元/股，对应PE为60X，46X，33X。

风险提示：低温奶销售不及预期，并购或整合进程不及预期，疫情带来的不确定风险因素，市场竞争风险，新品销售及拓展不及预期，食品安全事件。