圆通速递：圆通“定增+阿里增持+调整考核指标”，彰显竞争决心_股票频道

事项：公司拟非公开发行不超过631,966,135股股票，募集资金总额不超过45亿元。

（2）公司控股股东蛟龙集团及实际控制人喻会蛟、张小娟夫妇于2020年9月1日与阿里网络签署《股份转让协议》，拟以17.406元/股向阿里网络转让379,179,681股股份，占公司股份总数的12%。

（3）公司拟调整第三期限制性股票激励计划第二个解锁期、第一期股票期权激励计划两个行权期中公司业绩考核指标。

国信交运观点：1）圆通拟定增募资不超过45亿元，扩充升级网络产能。2）圆通获得阿里增持，合作有望进一步深化。

3）股票和股权激励的考核指标从利润导向调整为业务规模增长导向。4）风险提示：行业发生恶性价格战；成本优化低于预期。5）投资建议：在中低端快递市场，龙头竞争激烈，目前圆通的业务规模、成本管控和盈利能力虽然略逊于韵达，但近两年公司经营改善明显，今年业绩受益于疫情，且公司还计划通过定增补充资金、通过阿里增持获取更多的赋能，公司的发展势头向好。考虑公司以业务规模为首要目标，我们预计2020-2022年归母净利润21.7/23.9/25.8亿元（前期预测值分别为23.3/25.8/29.5亿元，下调幅度6.7%/7.1%/12.7%）。我们给予公司21年25倍的目标PE，得到目标价18.9元。考虑到公司短期业绩不确定性较大，给予“增持”评级。

评论：圆通拟定增募资，扩充升级网络产能圆通拟通过定增募资不超45亿元，其中，28亿元用于建设升级转运中心（升级改扩建6个、租赁转自有9个）；6亿元用于干线运输车辆购置（截止2020H1，相较中通90%以上的自有干线车辆占比，圆通40%自有车辆占比还有提升空间）；4.3亿元用于IT升级；9亿元用作补充流动资金。此次定增为圆通进一步优化网络稳定性和成本效率以及应对未来1-2年激烈的行业竞争提供了坚实的财力保障（截止2020H1，中通、韵达、圆通、申通、百世可用现金分别为137/97/73/41/29亿元）。圆通获得阿里增持，合作有望进一步深化蛟龙集团、喻会蛟、张小娟拟以17.406元/股向阿里网络转让12%的公司股份，按照交易对价估算出圆通估值为550亿元，与当前市值基本相当。如果此次定增和股权转让均完成，则阿里系持有的圆通股份占比将从13.2%提高至19.5%，依然是第二大股东，实际控制人不变，喻会蛟、张小娟夫妇将直接及间接控制公司34.71%股份。此次阿里增持将有助于进一步促进双方共同推进快递物流、航空货运、国际网络及供应链、数字化技术等的协同合作和优势互补。近两年，阿里在通达系中的资本合作布局动作频频，已经完成了四通一达五家公司的控股或参股，我们认为阿里将成为快递竞争格局变革的重要催化剂。股票激励和股权激励的公司考核指标从利润导向调整为业务规模增长导向公司拟调整第三期股票激励计划和第一期股票期权激励计划中原始的公司业绩考核指标（2020年扣非归母净利润不低于24亿元），最新考核指标为2020年业务量同比增长不低于30%或2020年度营业收入同比增速不低于同行业上市公司的平均增速。该调整一方面表明在行业竞争加剧的背景下，公司以业务规模为首要目标，短期业绩不确定性加大；另一方面，新的考核指标更具可实现性，能更好激发激励对象的工作积极性。

盈利预测结果我们对2020-2022年盈利预测的核心假设如下：(1)快递业务量2020-2022年同比增速分别为35.5%/25.9%/21.5%。

(2)单票快递收入2020-2022年同比下降幅度分别为16.7%/6.8%/5.7%。

(3)单票运输和中转操作成本2020-2022年同比下降幅度分别为13.3%/10.3%/8.6%。估值结果我们采用PE相对估值法进行估值，选取竞争对手韵达股份作为比较公司。在中低端快递市场，龙头竞争激烈，目前圆通的业务规模、成本管控和盈利能力虽然略逊于韵达，但近两年公司经营改善明显，今年业绩受益于疫情，且公司还计划通过定增补充资金、通过阿里增持获取更多的赋能，我们认为圆通的PE目标估值应该与韵达的历史平均估值水平（25倍PE）相当，给予25倍目标估值。基于圆通2021年23.9亿元的归母净利润预测值，我们得到公司的合理市值为598亿元，对应的目标价为18.9元。投资建议：给予“增持”评级我们预计2020-2022年归母净利润21.7/23.9/25.8亿元（前期预测值分别为23.3/25.8/29.5亿元，下调幅度6.7%/7.1%/12.7%）。我们给予公司21年25倍的目标PE，得到目标价18.9元。考虑到短期业绩不确定较大，给予“增持”评级。