新乳业：坚守鲜战略，业绩符合预期

事件：公司公布2020年中报，2020H1公司营收为25.56亿元，同比下降5.68%；归母净利润76.67万元，同比下降26.27%。2020Q2营收为15.01亿元，同比增长0.81%；归母净利润103.11万元，同比增长26.75%。

点评：二季度逐步恢复，业绩符合预期。由于疫情导致部份送奶入户渠道受到影响，以及学校延期开学导致学生奶下滑，使得上半年收入有所下滑。公司坚持“鲜战略”，实行差异化战略，推动低温业务发展，进行产品创新并聚焦高毛利产品，上半年低温业务收入占比超过60%。分产品来看，2020H1公司液态奶/奶粉/其他业务分别实现营业收入23.69/0.32/1.55亿元，分别同比变动-8.10%/-4.45%/+57.63%。分地区来看， 2020H1公司在西南/ 华东/华北/ 其他地区分别实现营收13.73/6.46/3.35/2.02亿元，同比变动-9.85%/+5.77%/+3.53%/-20.05%。公司发力电商业务，探索直播带货，加大与新零售平台得合作，深耕电商平台，电商业务同比增长300%以上。

毛利率小幅下降，销售费用率下降。2020H1公司毛利率同比下降0.82pct 至33.7%，主要是由于疫情导致喷粉成本增加使得奶粉毛利率明显下降。2020H1期间费用率下降0.09pct 至30.02%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.61pct/+0.18pct/+0.11pct/+0.22pct。销售费用率下降系运输费用和人工成本下降，财务费用上升由于银行贷款利息支出增加。

强化上游奶源布局，外延收购扩大版图。2019年7月公司收购现代牧业9.28%股权，强化上游奶源布局，新建的宁夏和甘肃万头牧场预计在2020年10月全部完工，预计2020年原奶自给率有望达到40%+，增强公司对上游成本端的把控。公司收购宁夏常温奶龙头夏进乳业稳步推进，有利于公司整合南北资源，获得西北优质奶源和开拓西北市场。

盈利预测：考虑到公司收购夏进乳业，上调盈利预测和目标价。预计2020-2022年EPS 为0.34、0.54、0.69元，对应PE 为61X、39X、28X，维持“增持”评级。

风险提示：原奶价格上涨，食品安全问题，盈利预测不及预期。

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