公司发布2020年半年报：2020H1实现营收9.50亿元/YoY-23.2%，净利润-0.86亿元/YoY-192.8%，经调整净利润-1.15亿元/YoY-198.7%（剔除上市费用开支及权益结算影响）；归母净利润-0.86亿元/YoY-182.3%，业绩大幅下滑的主要原因系疫情影响，使得公司餐厅Q1期间40多天停业以及Q2同店线下堂食受到影响所致，但亏损额度在此前业绩预警区间，符合市场预期。
太二2020H1新开店37家维持全年80家判断，九毛九疫情影响而部分关店符合预期。1）新开店：公司2020H1期间新开店55家（太二/九毛九/2颗鸡蛋为37家/6家/12家），全年对太二维持80家毛开店的预测；期间受疫情影响，公司出于在租金等成本端压缩考虑，48家餐厅客流较低的餐厅（43家九毛九、2家太二、3家两个鸡蛋煎饼）实施了关店，对应造成的亏损为2780万元；考虑到此前九毛九餐厅的关店已发布公告，本次中报的关店情况市场或已有一定预期；整体净增门店7家（太二/九毛九/2颗鸡蛋为35家/-37家/9家）；2）收入拆分：九毛九2020H1收入2.67亿元/YoY-60.9%，主要受疫情影响及门店数减少所致，收入占比下降至28.1%/YoY-27.1pct；太二2020H1收入6.72亿元/YoY+24.8%，主要受门店数增多及同店收入在外卖推动下快速恢复所致，收入占比提升至70.7%/YoY+27.2pct；其他业务2020H1收入0.11亿元/YoY-32.1%，收入占比1.2%/YoY-0.1pct；3）利润拆分：九毛九2020H1经营利润-4187万元，经营净利率为-15.7%（去年同期为18.1%）；太二经营利润5204万元，经营净利率为7.7%（去年同期为23.3%），两大品牌同比盈利能力下滑主要系一季度停业40多天，以及二季度线下客流受疫情影响所致。3）渠道拆分：2020H1餐厅经营营收7.18亿元/YoY-35.76%，占营收75.6%/YoY-14.7pct；外卖业务营收2.20亿元/YoY+107.36%，占营收23.1%/YoY+14.5pct，占比提升较快主要系原先不做外卖的太二门店疫情期间发力外卖所致，考虑到后续公司基于口味考虑将逐步重新减少外卖业务，预计未来占比将逐步回归正常水平；特产销售127万元/YoY+82.64%，占营收0.1%/YoY+0.0pct。
疫情期间使得同店翻台率短期承压，4-7月份以来已持续环比向好。1）从翻座率来看：2020H1太二餐厅翻座率从去年同期4.9次/天降至3.4次/天；九毛九餐厅翻座率同比去年2.3次/天降至1.3次/天。但随着国内疫情形势好转，我们草根数据及爬虫估测，预计7月的太二/九毛九餐厅营收有望恢复至同期的107%和85%水平，预计Q3-4期间有望继续环比向好。2）从客单价来看：受公司改进菜单等影响，太二餐厅客单价77元/同比提高2元，九毛九餐厅客单价61元/同比提高5元。此外，煎饼-自营客单价22元/同比提高2元，煎饼-加盟客单价23元/同比提高3元。
受疫情影响，公司职工薪酬、外卖服务费等成本有所增加，盈利能力短期受到影响。1）原材料及耗材：花费3.72亿元/YoY-14.5%，与餐厅运营收入跌幅相匹配，占收入比重39.2%/YoY+4.0%，主要系①太二餐厅扩张，其原材料及耗材占比较高以及②疫情导致原材料及耗材价格上升；2）职工薪酬：占比34.5%/YoY+8.6%，主要系疫情影响餐厅停止运营收入减少所致；3）物业租金：受疫情关闭餐厅及租金减免影响，物业租金占比1.5%/YoY-0.2%，有所下滑；4）水电开支：由于疫情期间餐厅暂停运营，水电费用有所下降，占比4.0%/YoY-0.1%，相对保持稳定；5）交通及差旅费用：随着公司餐厅网络的继续扩张，差旅费用增加，但占营收比重基本稳定，为0.6%/YoY+0.2%；6）促销开支：占比1.2%/YoY+0.5%，主要由于新开业门店的推广活动；7）外卖服务费：占比2.6%/YoY+1.4pct，主要系①公司重续与外卖平台合约，外卖服务费率有所提升②太二自2月底开展外卖业务，带动外卖业务增长；8）上市开支：2020H1上市开支为730万元，占比0.8%；9）整体净利率：整体净利率为-9.05%/YoY-16.5%。
疫情影响食材消耗速度下降，外卖业务导致应收帐款周转天数上升。2020H1存货周转天数由2019年度的20.6天增加至29.7天，主要系餐厅停运导致食材消耗速度减慢；应收账款周转天数从2019年度的2.0天增加至2020H1的2.8天，主要系随外卖业务拓展，外卖平台的应收账款增加。
九毛九-核心观点：短中期看太二餐厅标准化下沉空间大，长期鼓励创新+优质激励下多餐饮业态扩张。①短中期：太二酸菜鱼凭借高翻座率（2019年达4.8次）+投资回收期短（7个月现金投资回收）+模式新（个性年轻化营销）使得标准化扩张能力强，2020-2022年计划分别新开店80/100/120家，且后续下沉二三四线城市的空间仍旧大。②长期：公司标准化扩张和经营经验丰富，各品牌由独立团队负责，股权激励机制健全，长期看有望向大型餐饮连锁集团进军，继续推荐！投资建议：买入-A投资评级。预计公司2020-2022年收入分别为29.3/54.0/73.8亿元，对应增速分别为8.9%/84.4%/36.8%，归母净利润分别为0.35/4.36/6.31亿元，对应增速分别为-78.61%/1140.7%/44.7%，2020-2022年期间CAGR约56.6%；给予买入-A的投资评级，6个月目标价为20.90港元。
风险提示：疫情影响超预期，新开门店不及预期，食材成本提升等。
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