中国太保：寿险转型尚在进行中，新单与NBV承压

寿险：新单与margin双降，导致NBV大幅下滑。1）续期保费支撑总保费微幅增长。20H1总保费1386亿元（YoY+0.1%），个险续期保费1073亿元（YoY+7%），占总保费77.4%（YoY+4.7pct），多年期交转型下，续期保费成为公司保费的护城河。

2）新单保费和NBVM下行，NBV大幅下降。20H1仅实现NBV约112亿元（YoY-25%），降幅较深，主要系新单和NBVM均下行。①新单：20H1总新单269亿元（YoY-17%），个险新单191亿元（YoY-28%）、其中个险期交新单147亿元（YoY-35%）、占个险总新单77%（YoY-9.4pct）。分季度来看，Q1、Q2个险总新单分别为165亿元（YoY-21%）、105亿元（YoY-9%）。Q2单季新单降幅环比收窄，主要系复工复产后，代理人线下展业恢复。②NBVM情况：上半年NBVM达37.0%（YoY-2.0pct），主要系首年年化保费中NBVM较高的传统险占比下降。20H1传统险首年年化保费120亿元（YoY-29%），占比39.7%（YoY-4.7pct），或因节后疫情影响，长期保障险新单下滑，致使NBVM下行。

3）代理人数量与产能双降，专属独代或有可为。20H1月均代理人76.6万人（YoY-4%）、月均产能4183元（YoY-29%），疫情影响、转型深化，增员与产能释放有限，20H1月均健康、绩优人力分别占比27.0%（YoY-11.8pct）、15.8%（YoY-5.3pct）。据悉，太保寿险现已尝试给予代理人组织发展和顶尖绩优两条晋升路线，绩优路线无增投资建议：寿险转型2.0深化，疫情恢复后，代理人队伍结构将持续改善，助力新单和NBV修复。而产险业务需求刚性、将随着疫情好转而确定性修复，投资端稳健。根据公司上半年业绩及相关政策情况，我们下调产险赔付率和人身险新单增速假设，2020年EVPS从48.61元下调至48.41元，公司目前股价对应2020年PEV约0.67x，处于历史估值底部，已充分反映悲观预期、具备安全边际，新单修复速度决定估值修复弹性，维持“推荐”评级。

员指标，专精于展业。目前太保专属独代的整体佣金水平比普通代理人高30%-40%。

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