千禾味业中报点评：调味品占比提高，盈利能力提升

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千禾味业发布2020年中报：营业收入同比增长34.53%，归母净利润同比增长79.85%，扣非归母净利润同比增长91.91%：主要系报告期内公司调味品产品销量提升、产品结构优化，盈利能力提升。

投资要点：

调味品占比持续提高，盈利能力提升 2020H1千禾味业营业收入7.99亿元，同比增长34.53%；归母净利润1.57亿元，同比增长79.85%；其中二季度公司营收4.40亿元，同比增长44.95%；归母净利润8663万元，同比增长135.50%。中报毛利率为49.73%，二季度毛利率为50.18%。

公司调味品收入占比提高，焦糖色占比降低。分产品来看，酱油营收4.94亿元，同比增长38.84%，占比61.83%；食醋营收1.57亿元，同比增长58.62%，占比19.65%；焦糖色营业收入5852万元，同比降低25.38%。此外，公司经营活动产生的现金流量净额同比增长87.13%，主要系报告期内公司调味品收入增长及报告期末经营性应收项目余额减少。

直销占比略降低，南部区域营收同比降低 2020H1千禾味业直销占比32.74%，相比2019H1直销占比略降低。中报显示，公司经销商数量净增加93位。东部区域营收1.33亿元，同比增长37.06%，经销商数量净增加55家；南部区域营收3023万元，同比增长（-15.41%），经销商数量净减少17家；中部区域营收5880万元，同比增长59.40%，经销商数量净增加95家；北部区域营收1.18亿元，同比增长59.85%，经销商数量净减少26家；西部区域营收4.53亿元，同比增长31.53%，经销商数量净减少14家。

长期看好千禾味业零添加差异化布局 酱油行业量价齐升，其中高端酱油具有高附加值，在消费升级的背景下也具有更高的成长性，看好千禾味业在零添加酱油、高鲜酱油等高端产品上的布局。食醋集中度较低，千禾零添加醋具备差异化优势，随着渠道拓展和下沉，看好千禾醋的成长性。

盈利预测和投资评级：千禾味业主打零添加调味品，符合消费升级趋势，产品结构不断优化，盈利能力提高，结合公司中报经营数据，预计公司2020-2022年归母净利润分别为人民币2.86/4.33/5.37亿元，对应的PE 分别为89.39/59.11/47.67倍，首次覆盖，给予增持评级。

风险提示：食品安全事件，经济发展不达预期，公司经营不达预期。

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