公司业绩略超预期。
公司于近日发布2020年半年度报告。2020H1公司实现营业收入7.99亿元，同比增长34.53%；实现扣非后归母净利润1.54亿元，同比增长91.91%，超出市场预期。其中，2020Q2实现营业收入4.40亿元，同比增长44.95%；实现扣非后归母净利润0.84亿元，同比增长142.48%，业绩增速环比提速。
产品结构继续优化，外埠地区发展强劲。
从营收构成看，2020H1酱油实现营业收入4.94亿元，同比增长38.84%，其中Q2收入2.75亿元，同比增长51.10%，环比提速；2020H1食醋实现营业收入0.99亿元，同比增长55.56%，其中Q2收入0.54亿元，同比增长48.15%，环比增速小幅下降或与促销以及同期基数有关；2020H1焦糖色实现营业收入0.59亿元，同比增长-24.36%，其中Q2实现营业收入0.36亿元，同比增长-2.70%，业务降速环比明显收窄。酱油/食醋/焦糖色分别占营业收入的61.83%/19.27%/7.38%，酱油占比继续稳步提升。从区域情况看，西/东/北/中/南部营收变动31.53%/37.06%/59.85%/59.40%-15.41%，除南部区域外，西部基地市场增速稳步提升，其他地区则继续受益于渠道扩张营收继续保持高速增长。2020H1公司毛利率为49.73%，同比提高3.12个百分点，我们预计或与酱油产品比例持续提高有关。
销售费用环比增长，净利润率持续走高。
2020年H1，公司销售费用为1.69亿元，销售费用率为21.21%，同比下降2.30个百分点，预计主要由于公司主动收缩费用投放及规模化效应所致。Q2环比小幅提升，我们预计随着公司新增产能投放以及渠道拓展继续，销售费用率或小幅上行。整体来看，2020H1公司净利率达到19.65%，同比提高4.95个百分点，与高毛利产品占比持续提升、销售费用率的环比下降直接相关。
投资建议。
公司立足于调味品行业赛道，行业具有必选消费属性，中期来看由于餐饮渠道占比较小因此受到负面冲击有限。我们认为，多年以来公司发展战略定位清晰，符合当下经济以及消费升级趋势。随着公司在产品、品牌以及渠道方面的不断深耕，零添加产品将受到青睐，消费者习惯将被动改造，电商渠道优势不容小觑。差异化竞争或将使公司弯道超车，最终在调味品市场拥有一席不可撼动之地。随着公司产能持续加码，规模化效应将逐渐显现。公司预计2020年度营业收入同比增长29.35%，实现归母净利润同比增长46.88%，彰显高成长性信心。综上，我们预计公司2020-2022年每股收益分别为0.44/0.55/0.64元，给予公司“增持”的投资评级。
风险提示
突发食品安全问题，原料价格大幅上涨，渠道扩张不达预期。
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