汤臣倍健2020年中报点评：增长恢复，再接再厉

事件：2020年7月29日，汤臣倍健发布2020年半年报，报告期内公司实现营业总收入31.25亿元，同比+5.23%；实现归母净利润9.62亿元，同比+10.96%，扣非后归母净利润9.99亿元，同比+17.76%。其中2020Q2实现营业收入16.30亿，同比+16.55%；实现净利润4.30亿，同比+20.86%。

二季度恢复性增长显著。(1)分季度来看，2020Q1/Q2分别实现营收14.95/16.30亿元，同比-4.84%/+16.55%，公司营收整体实现恢复性增长。（2）分产品来看，2020H1主品牌/健力多分别实现营收18.22/6.58亿元，同比-1.81%/+1.79%。其中2020Q2，主品牌/健力多单季实现营收9.0/3.4亿元，同比+10%/+17%，较Q1单季增速提升20.4/27.1pcts。LSG方面，国内业务渠道铺市进展顺利，2020H1实现营收0.88万元；境外业务实现营收3.04亿元，同比+12.73%，其中Q2单季同比+6.03%。（3）分渠道来看，估算2020H1国内市场线下/线上分别实现营收22.17/6.04亿元，同比-4.35%/+46.83%；2020Q2国内市场线下/线上单季同比+5%/64%，较Q1单季增速分别提升17.3/34.2pcts。进入Q3以来，随着疫情的缓解，线下渠道展业限制逐渐解除，公司线下渠道收入增速有望继续改善。

线上收入占比拉低单季毛利率，下半年有望通过加大费用投放力度追赶全年经营目标。2020H1公司毛利率65.49%，同比/环比-2.52/-1.89pcts。其中，2020Q2毛利率为63.75%，同比/环比-5.14/-3.63pcts。公司单季毛利率下滑主要系线上低毛利率产品销售占比提升所致。测算2020Q2线上收入占比达到23%，同比/环比+6.9/2.8pcts。2020H1销售费用率为21.19%，同比/环比-8.0/+4.5pcts。二季度公司费用投放力度虽有所加大，但是考虑一季度由于疫情受限导致部分促销活动延后，在维持全年费用投放预算不变的判断下，我们预计公司下半年有望继续加大费用投放追赶全年经营目标进度。

盈利预测、投资评级和估值：维持公司2020/21/22年营业收入预测为63.64/75.08/87.82亿元；维持公司净利润预测为12.07/14.89/17.23亿元。预测2020/21/22年EPS为0.76/0.94/1.09元，当前股价对应2020/21/22年PE分别为28x/23x/20x，维持“增持”评级。

风险提示：经济增速放缓压力加大，行业竞争加剧，食品安全问题。

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