苏博特：产业链地位提升助推业绩高增和现金流大幅改善

公司发布2019年年报,2019年共实现营业收入和归母净利分别为33.07亿元和3.54亿元,分别同比增长42.78%和32.01%,如果不考虑2018年因收到1.37亿房屋征收补偿款对业绩的扰动,2019年扣非归母净利大增136.69%,公司2019年实现每股收益1.14元。

议价能力增强、原材料成本下降和检测中心并表推动扣非归母净利大增。公司分别有70.37%和8.54%的收入来自于高性能减水剂和高效减水剂的生产销售,2019年原材料环氧乙烷和工业萘的价格分别有22.45%和10.74%的大幅度下降,而公司高性能减水剂和高效减水剂的吨售价分别同比略微下降0.47%和上升1.41%,原材料价格大跌之时公司主要产品售价保持相对稳定,体现出面对下游控价稳价的能力提升,2019年公司混凝土外加剂销量有30%左右的增长,原材料成本下降带动外加剂业务毛利率上升8.75个百分点,叠加公司2019年5月完成收购的江苏省建筑工程检测中心并表对公司业绩的增厚,共同助推公司2019年扣非业绩高增。

产业链地位提升,经营净现金大幅转正。高性能减水剂行业在2017年迎来集中度提升的拐点,公司作为行业龙头2018年市占率提升1.26个百分点,2019年公司高性能减水剂销量有30%左右的较高增速,预计市占率应有进一步提升,近年来下游商混企业和基建项目也在向头部集中,对减水剂生产企业的产品创新和服务能力提出了更高要求,公司坚持产品创新战略,研发费用占营业收入之比保持在行业最高,2019年研发费用的投入较2018年大幅增加44个百分点,公司紧抓行业集中度趋势,坚定执行产品创新战略,在行业迎来变局之时产业链地位获得提升,2016-2019年间应收账款周转率一直保持上升趋势,经营现金净流量2019年达到4.19个亿,相较2018年大幅转正,且收现比也有7.74个百分点的大幅提高。

集中度提升仍在加速,看好公司市占率继续增加。下游商混和基建项目集中度提升、退城入园的环保要求以及2016年以来行业定价模式的改变带来2017年开始集中度的加速提升,公司作为龙头直接受益于此,2017-2019年间产销率始终保持100%左右的紧平衡状态,目前驱动行业向头部集中的3因素仍看不到削弱的迹象,预计集中度提升的趋势仍将继续,为解决产能瓶颈公司目前布局有江苏泰兴和四川大英两个基地,分别预计2020年5月和2021年3月投产,到2021年底公司产能预计达到200万吨左右,较2018年底翻倍,产能瓶颈的解决将助力公司市占率继续增加。

是检测业务和外加剂业务是1+1大于2。公司于2019年5月份完成对江苏省建筑工程检测中心58%股权的收购,检测中心是江苏省内检测行业龙头,目前业务涉及建筑、交通、市政、铁路、进出口检验等多个领域,并拥有国家级的“国家城市轨道交通建设工程产品质量监督检验中心”。检测业务和公司新材料业务具有协同效应,近年来公司开始往道路交通材料、防水修复材料等方向发展,检测中心对建筑材料和建筑工程的检测数据可以辅助公司更有针对性得进行材料研发,另外,检测业务现金流较好,2019年经营活动净现金占营收高达41.44%,可以对外加剂业务的营运资金形成较好补充。盈利预测与投资评级:预计公司2020到2022年的营业收入为40.49亿元、49.08亿元和55.13亿元,归属于母公司的净利润为4.67亿元、6.47亿元和8.20亿元,对应的EPS分别为1.50、2.08和2.64元,对应的动态PE分别为15倍、11倍和9倍,考虑到公司作为行业龙头,综合竞争优势突出,议价能力提升,高研发投入带来产品溢价,维持公司为“强烈推荐”的投资评级。

风险提示:地产和基建增速不及预期,新材料产品推广情况不及预期。