三只松鼠：拓品爆品带动线上重回高增，线下开店速度质量兼备

事件:公司发布2019年报及2020Q1财报,2019年实现收入101.73亿元,同比增长45.3%,实现归母净利2.39亿元,同比减少21.43%;2020Q1实现收入34.12%,同比增长19%,实现归母净利1.88亿元,同比减少24.58%。大单品及拓品带动2019年线上收入重回高增长,未来持续拓品加渠道开拓。松鼠17、18年线下增速分别为24%、18%,2019年为40%+,主要是由于烘焙品类及坚果类每日坚果火爆所致,每日坚果销售额破10亿,目前线上增速放缓,公司不断通过扩品做大,通过活动抢占份额,线上CR3仍不足20%,而盈利水平约为2%-5%,未来龙头企业仍是以做大规模为主,松鼠已提前准备好其他品类的建设,通过扩品及快于对手发展不断做大线上。

线下开店速度与质量兼备,持续再加速。2019年公司门店数量386家,其中直营投食店108家,主要开在省会及经济发达城市,面积约200平,实现收入5.18亿元,加盟联盟小店278家,主要在华东及华中区域,面积级60平,实现收入2.8亿元。单店盈利能力跟良品处于同一水平,投食单店年收入260万,加盟单店年收入186万,从数据方面来看跟良品单店(170万)相当,松鼠开店范围全国铺开,品牌也具有全国性,持续观察运营能力。

疫情期间线上消费习惯并未受影响,线下拿店加速,而长期看供应链管理能力是核心,松鼠在不断加强工厂及仓储的构建。公司Q1收入增长受影响小,利润端主要是成本及管理费用增加所致。放长未来2-3年,线上线下都以扩大规模为主,净利率2%-5%之间,而线上线下的联合对供应链的要求更高,松鼠在构建的联盟工厂与各仓储基地都在不断夯实供应链能力。公司2012年成立,2019年收入即破百亿,可谓高速发展,而线下目前的基调也延续以往快速度,目前看质量也优,持续看好新零售渠道的搭建。

盈利预测:“三只松鼠”强IP及公司强执行可使线上品牌快速全国化到线下,预计公司2020-2022年收入同比增长30.21%/23.17%/21.61%,归母净利同比增长4.65%/27.03%/21.4%,现阶段做大规模为主,建议使用PS估值,首次覆盖,给予“推荐”评级。

风险提示:食品安全、竞争加剧、联盟工厂落地/线下渠道铺设不及预期、