钢铁行业：疫情冲击下的钢铁市场展望-关注逆周期政策的力度和疫情对铁矿供给的影响

投资摘要:矿山资本开支渐入尾声,高利润支撑产能释放。铁矿采选的资本开支自2011年逐渐回落,目前已处在底部区域。期间铁矿石CFR价格维持在50~120美元/吨,相比低于15美元的C1成本和较低的海运费,当前主要矿山的利润依然丰厚,四大矿山的扩产动力充足。国产矿多数处于成本曲线的右侧,导致我国对海外矿的依赖度有增无减。2019年淡水河谷溃坝事故导致铁矿石价格中枢(62%,CFR,中国北方)由70美元上涨至90美元,但是国内原矿产量仅同比增长4.9%。

淡水河谷溃坝事故影响消退,关注疫情对供给的影响。疫情之前淡水河谷计划2020年和2021年分别额外恢复1500万吨和2500万吨产能。1季度由于暴雨、自身矿区的问题和新冠疫情的潜在影响,公司将粉矿指导产量由3.4-3.55亿吨下调至3.1-3.3亿吨,下调后2020年的粉矿产量后仍比去年增加2.7%~9.3%。结合公司的预测,我们认为疫情对巴西矿的影响在0~3000万吨之间。由于澳大利亚疫情得到了较好的控制,且澳矿开采和运输的自动化程度高,1季度澳大利亚往中国的铁矿发运量同比持平,2020年澳洲主要矿山的生产计划不变。南非、印度全国封锁对出口尤其是出口中国的铁矿石量受疫情影响有限。3月南非出口量同比减少仅22.6万吨,但受其他出口目的地需求减少影响,出口至中国的铁矿石不减反增。

铁元素需求短期受疫情影响,中期由地产周期主导。疫情后商品房销售和新开工加速向均值回归,同时汽车、家电产销量下滑,国内的钢材需求走弱。基建投资回暖将部分对冲疫情对铁元素需求的影响,但回补的力度取决于基建反弹的高度。中期看,棚改退出后地产周期下行导致的需求走弱仍将成为主导因素。钢材的海外市场主要在欧美等国家,随着疫情的蔓延欧美地区的PMI均进入收缩区间。我们测算了2020年钢材的需求情况:(1)当基建投资增速回升至10%时,疫情对需求(含出口)的影响在3000万吨左右。(2)当基建投资增速达到25%以上时,疫情对国内铁元素总需求的影响才能被完全对冲。

铁元素供需短期难失衡,废钢走弱压制铁矿石需求。疫情对国内外高炉生产的影响总体可控。一方面,我国的高炉生产基本不受疫情影响,1季度全国的高炉开工率始终稳定在较高的水平,生铁产量同比增加2.4%。另一方面,欧美、日韩等大型钢企为应对疫情均陆续发布了退出减产计划,根据我们的不完全统计减产的高炉产能至少1000万吨,能够被国内增产的高炉产能对冲。疫情发生后国内的废钢市场表现为供需双弱,但废钢价格走弱成为压制铁矿石需求的重要因素之一。

钢企库存压力渐大,铁矿石价格近强远弱。钢厂在需求疲弱的背景下不减产,导致钢材去库存的压力变大。如果逆周期调控政策的力度不能完全对冲需求的减少,库存去化放缓,那么日均疏港量将在Q2~Q4的增速将放缓,进而导致港口铁矿石库存触底回升。我们中性假设2020年的基建投资增速为10%,疫情对巴西矿产销的影响为1500万吨,预计2020年底港口铁矿石的库存将回升至1.5亿吨,铁矿石价格中枢(62%,CFR中国北方)将逐步回落至70美元/吨。

投资策略:关注逆周期调控政策的力度和巴西疫情的影响。国外铁元素需求走弱,国内钢产减产动力不足,在废钢供给平稳的前提下,铁矿石供给成为影响铁元素供需平衡的关键因素。当前疫情对全球铁矿石的供给影响暂未体现,但疫情的恶化可能导致铁矿石供给收缩超预期。叠加逆周期调节政策力度足够,短期内铁矿石价格有望表现出超预期的韧性。建议关注拥有优质海外铁矿资源的河钢资源。

风险提示:(1)宏观经济下行风险;(2)企业运营风险;(3)疫情影响风险。