宝胜国际:共克时艰,复苏可期

2019年:盈利加速提升,改革动力初现实现收入271.9亿元,+19.9%,连续6年双位数增长;归母净利润8.3亿元,+53.5%,趋势强劲,渠道改革措施成果初现。盈利能力恢复显著,毛利率34.1%,+0.6p.p.;经营利润率5.4%,+1.1p.p.,净利率3.1%,+0.7p.p.。同店增长5%,存货/应收/应付周转天数分别150/21/13天。ROE/ROA提升至11.5%和5.4%,资产负债率有所下降。

20Q1:业绩受损可控,品牌共克时艰实现收入49.5亿元,-25%;净亏损1.65亿元,-186%;预计疫情期间折扣增大10%-15%,而毛利率30.7%,-3.1p.p.影响较小,预计因疫情前折扣良好且疫情期间积极动销,获得品牌大力支持。净利率-3.3%,-6.3p.p.。同店为-32.5%,存货/应收/应付周转天数分别192/25/17天,分别同比+48/+1/-1天,存货增加明显,但预计后续流水持续恢复将有效缩短公司存货周转时间,下半年有望逐步恢复正常。

“库存盘活+线上提升”,经营改善弹性大公司在去年推出PSP,有助于增大渠道库存能见度,并缩短存货周转天数,目前超过60%的直营实体店参与,未来目标达到70%以上。同时公司提升线上销售渗透率,Q1达到16%,+4p.p.,并改善电商业务质量,B2C占比达到72%,+53p.p.,电商有望成为未来增长新驱动力。

风险提示1.疫情反复,宏观经济与消费需求大幅下行;2.渠道改革不及预期;3.市场的系统性风险。

投资建议:复苏趋势良好,业绩拐点可期公司19年表现出色,20年Q1业绩影响可控,我们看好公司中期经营改善持续修复的潜力。我们预计公司20-22年净利润分别同增-20.2%/107.5%/23.0%,EPS分别为0.11/0.22/0.27元,对应PE分别为12.8x/6.2x/5x,给与一年期合理估值为1.8-2.0港元,对应20年PE15x-16x,首次覆盖给予“买入”评级。