阿里巴巴-SW：“人~货~场~媒~数”，数字时代的商业地基

经过20年年发展,阿里已从一家电商公司,成长为数字经济时代的商业新基建提供商:横向来看,围绕商品、服务、娱乐等消费需求,阿里搭建了中国No.1电商平台(淘宝+天猫),No.2本地生活平台(饿了么+口碑)和No.3长视频网站(优酷)。纵向来看,围绕交易中的营销、物流、金融、技术,公司搭建阿里妈妈、菜鸟、蚂蚁金服、阿里云等基础设施,形成数字时代的“公用事业”,并通过数据自强化不断进化。目前阿里国内零售GMV5.7万亿+,拥有数千万商家,7亿+国内消费者,1.3亿+国际消费者,网络生态内相互协同引流,消费者和商家“足不出阿里”,就能满足几乎所有需求。

从“人-货-场”到“人-货-场-媒-数”,阿里的平台能力不断自我进化:线上零售1.0(2000年左右)由“人-货-场”组成,阿里等电商平台是聚拢场所,让商家卖东西,消费者买东西。线上零售2.0(2009年左右)由“人-货-场-媒”构成,无论是站内的搜索排名、平台广告,还是站外的推荐、引流等,阿里等电商具备越来越重要的媒体和广告属性。线上零售3.0(2018年左右)由“人-货-场-媒-数”构成,算法匹配时代正式来临,阿里旗下巨量的交易、支付、物流等数据正在更精准地匹配“人-货-媒”,而阿里这个庞大的实时产生数据的“场”,也正在变得越来越智能化。

目前淘宝天猫是阿里盈利造血的现金牛,支撑公司持续投资,布局未来:淘宝天猫商家广告营销费&佣金占公司总营收比重达55%,创造年规模1500亿元+、且高速增长的经调整EBITA,是公司1000亿元年自由现金流的主要来源。在淘宝天猫支撑下,公司战略投资自营新零售、饿了么、菜鸟网络、Lazada,为融合线下、打开本地生活服务、铺设物流基建、探索全球化等核心商业的长期增长点提前布局。此外,近年来公司云计算业务增长迅速,经调整EBITA亏损率由82%缩窄至5%,数媒及娱乐战略及组织重新定位,钉钉等创新业务孵化效果渐显,整体四大板块呈现依次助力地阶梯式发展。

展望未来,核心商业天花板尚远,阿里商业操作系统,互联万物,C端端B端端拓展空间大:公司核心商业主要位于实物电商和生活服务市场,消费是中国经济的重要引擎,目前20%+的电商渗透率仍有较大提升空间,我们认为阿里未来5年能稳固电商老大地位,实现10亿+消费者、10万亿+电商交易的目标,并有望在双寡头的本地生活市场取得更大份额。此外,阿里涵盖营销、物流、金融、技术的商业操作系统已成数字时代的“水电煤”,且仍在快速奔跑,未来菜鸟、蚂蚁、云计算向B端的能力输出存在巨大拓展空间。

投资建议:FY20-22,我们预计公司实现营收5063、6649、8362亿元,同比+34%、31%、26%;经调整EBITA1453、1915、2433亿元,同比+36%、32%、27%,短期疫情冲击不改长期价值。我们采用分部估值法得到目标价246港元,当前股价有45%上行空间,首次覆盖给予买入评级。

风险提示:新冠疫情冲击消费、新业务拖累报表、电商竞争加剧、商誉减值