卧龙电驱：龙头核心竞争力稳固，短期业绩受疫情影响承压

19年业务增长稳健,20年一季度受疫情影响业绩下滑:公司19年实现营业收入124.16亿元,同比增长12.10%;实现归属于上市公司股东的净利润9.63亿元,同比增长51.23%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.63亿元,同比增长13.07%,归母净利润增速高于扣非增速的主要原因是公司将原以公允价值计量列入可供出售金融资产项目核算的红相股份等金融资产,重新分类至长期股权投资科目产生2.54亿元的公允价值变动收益。19年公司业绩增长稳健,主要业务高压电机、低压电机和微特电机的营收及毛利率同比均有所提升。20年一季度公司实现营业收入27.97亿元,同比下滑6.31%;实现归属于上市公司股东的净利润0.94亿元,同比下滑59.35%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.83亿元,同比下滑25.96%。一季度疫情对公司在国内和欧美地区的产能均有影响,导致公司营收下滑,由于电机行业是重资产行业,固定成本摊销使得公司利润端明显承压。展望二季度,国内目前已基本恢复正常对公司业绩有明显提振作用,海外疫情对公司位于欧美地区产能的影响可能在短期内会持续。

短期业绩承压,中长期看龙头核心优势稳固:公司19年高压电机业务实现营收30.55亿元,同比增长5.57%,毛利率同比提升1.27pct;低压电机业务实现营收50.21亿元,同比增长16.25%,毛利率同比提升2.33pct;微特电机业务实现营收26.23亿元,同比增长8.80%,毛利率同比提升1.9pct。19年公司约有39%的营收来自海外,由于公司部分产能和客户分布在欧美地区,预计在二季度仍将受到疫情影响,从短期看公司业绩可能承压。从中长期看,近几年随着电机行业外资竞争对手纷纷关闭欧洲工厂和削减电机业务投入,以及公司“本土制造+全球技术”带来的竞争优势逐步显现,公司在本轮全球电机行业的西退东进浪潮中核心优势不断稳固,市占率呈逐步提升趋势。

与采埃孚深度绑定,向驱动电机龙头迈进:近两年公司与采埃孚的合作不断深入,在19年6月,公司获得采埃孚驱动电机供应商定点函,进入国际一线车企供应链,预估订单价值22.59亿元;在19年11月,公司与采埃孚签署设立合资公司备忘录;在20年3月,公司董事会批准与采埃孚签署合资经营合同,标志着公司与采埃孚设立合资公司的正式落地,双方在新能源汽车电驱动领域已实现深度绑定。目前采埃孚在电机电控领域的客户包括奔驰、菲亚特等多家车企,并且手握宝马插混系统订单,在欧系车企客户资源上具备较强优势;公司作为全球工业电机龙头,在电机制造和质量保障上面行业领先,双方通过设立合资公司实现强强联合,公司有望成为更多国际一线车企新能源车型的驱动电机供应商,不断向成为新能源车驱动电机龙头迈进。

投资建议:公司近年来通过外延并购与内部业务整合,已经成为全球电机龙头,品牌优势和低成本产能优势凸显。目前公司在大力发展新能源汽车驱动电机业务,通过与采埃孚设立合资公司,公司驱动电机业务有望进入快速成长期,未来市场空间巨大。尽管短期受到疫情影响公司业绩承压,但是从中长期看核心竞争优势在不断稳固。考虑到疫情对公司业务的影响,我们调整对公司20/21/22年的归母净利润预测分别为9.53/10.81/12.83亿元(20/21年前值为9.66/11.13亿元),对应4月30日收盘价PE分别为14.6/12.9/10.9倍。维持“推荐”评级。

风险提示:1)若未来全球新能源汽车销量不达预期,可能会对公司驱动电机业务产生负面影响;2)若主要原材料铜、钢、铁等金属的价格大幅上涨,可能对公司毛利率产生不利影响;3)公司业务受国际形势影响较大,若全球经济下行,将对业务产生不利影响;4)若海外疫情未能被有效控制,公司海外业务可能受到较大影响。