苏博特:价格提升打破市场疑虑,产业链地位提升兑现

事件概述。公司公布2020一季报。2020Q1,公司实现营业收入 4.25亿元,同比减少9.03%,归母净利润 4933万元,同比增加1.19%,扣非归母净利润4884万元,同比增长6.06%。

业绩超市场预期,销量下滑但价格上升,产品迭代+服务升级。公司业绩超市场预期。受疫情影响,一季度节后复工延迟,根据公司季度经营数据公告,2020Q1,公司主业外加剂整体销量同比下滑33.9%至13.9万吨,收入3.23亿元,同比下滑30.6%,收入降幅小于销量,测算产品价格环比2019Q4上升220元/吨至2330元/吨,环比提升10.4%;分产品看,三代的高性能减水剂均价同比1.91%,二代的高效减水剂均价同比提升6.63%,功能性材料均价同比提升11.2%!三大主要系列产品均价都提升,体现公司强大的研发和市场推广能力,行业处于消费升级和服务升级阶段,打消市场关于价格能否保持的疑虑。

分产品表现:聚羧酸减水剂:根据一季度经营数据公告,销量11万吨,同比下滑30%,占全部产品比重76.8%,相比较2019年全年提升3.2个百分点左右。产品价格2401元/吨,同比上升46元/吨,环比2019Q4上升88元/吨。在环氧乙烷价格持续下滑背景下,公司售价逆势上升,体现其强大产品竞争力及综合服务能力。

萘系减水剂:根据一季度经营数据公告,销量1.55万吨,同比下滑40.4%,除因为复工受疫情影响外,还因为产品更新换代。2020Q1产品平均售价1908亿元,同比上升114元/吨,环比2019Q4上升93元/吨,同样体现其产品竞争力。

功能性材料:根据一季度经营数据公告,销量1.66万吨,同比下滑47.3%,平均售价2267元/吨,同比提升342元/吨,环比2019Q4提升723元/吨,是价格涨幅最大的细分产品,判断主要原因是产品品类改变,高货值的功能性材料品类占比上升。

毛利率大幅扩张,产业链议价能力兑现,打消市场质疑。公司是行业里唯一从环氧一直做到终端产品的企业,根据Wind 数据,成本端环氧乙烷价格3月分两次暴跌后累计下降22%,目前价格含税在6100-6200元左右,估算一季度公司采购环氧均价下跌7-8%,含税均价6800-6900元/吨,工业萘、甲醛也平均下降了8-10%不等,因此拉动综合毛利率环比上升7.2个百分点至52.2%(同比上升9.2个百分点),剔除检测并表外加剂板块净利润同比下降17%左右。我们认为一季度的业绩打消了大部分市场质疑,公司作为龙头,是油价和环氧下跌最直接的受益者,对下游的议价能力有所增强。

检测业务并表,增厚利润。2019年5月并表收购江苏省建筑工程质量检测中心,占58%的股权。2020Q1公司全口径实现检测业务收入接近1亿元,估算同比下滑25-30%,但由于检测是人员密集行业,判断疫情期间工资支出较大,2020Q1检测业务净利率下滑至15%左右;但由于2019Q1检测业务未并表,检测业务对于公司2020Q1来说是完全新的增量,因此进一步缩窄了公司收入及利润降幅。

Q2毛利率环比有望继续上升。由于Q1环氧乙烷价格下跌主要集中于一季度末,因此成本下降的红利在Q1并没有完全体现,我们估算公司Q2环氧乙烷采购价环比仍有700元/吨(10%左右)的下降空间,同时随着公司检测业务逐渐恢复正常运行,我们判断Q2公司毛利率环比Q1仍将继续提升。

投资建议。维持盈利预测不变。预计2020/2021年归母净利润预测4.64/6.13亿元基本不变,同比增长30.9%/32.1%。维持目标价29.80元及“买入”评级。

风险提示需求低于预期,原材料成本高于预期,系统性风险。