恒源煤电：产能结构改善，外资持仓占比提升

事件: 公司发布 92019年报。公司 2019年实现营业收入 60.0亿元,同比增长 1.6%;实现归母净利润 11.3亿元,同比下降 7.5%;实现扣非归母净利润 11.4亿元,同比增长 11.3%。公司拟向全体股东派发现金股利0.35元/股,合计分红 4.2亿元分红比例 37%。以 2020年 4月 24收盘价测算,股息率为 7.5%。

产能结构改善带动吨煤毛利提升 。2019年公司煤炭销售量 837万吨,商品煤产量 867万吨,同比增速分别为-5.7%/-3.2%。公司煤炭销售收入精煤为主、混煤为辅,从吨煤售价来看,精煤价格比混煤高 700元/吨。

2019年洗精煤产量同比增长 10.4% ,从而提升公司商品煤综合售价 44元/吨。由于精煤加工成本较高,2019年吨煤生产成本上升 25元。考虑成本上升因素,精煤占比提升后吨煤毛利上升 19元。

安徽毗邻华东消费市场,公司外延空间广阔。我国煤炭资源呈产需逆向分布特征,供给侧改革加大了运输压力。安徽省作为华东地区主要煤炭资源地,具有显著区位优势。近年来随着“皖电东送”的推进,安徽省供需缺口逐渐扩大,煤炭价格显示出较强韧性。皖北煤电集团省外煤矿产能超过 2100万吨/年,公司具有优先认购权,外延空间广阔。

外资持仓占比 8.5% ,位居煤炭板块首位。4月 24日,煤炭板块外资持仓占比前三位分别是恒源煤电、兖州煤业、陕西煤业,比例分别为 8.5%/5.5%/5.2%。2020年以来疫情对世界经济造成了剧烈冲击,为了对冲经济下行压力,各国经济体纷纷进入新一轮宽松周期,利率持续下行。在全社会回报率边际下行的预期下,经营波动较小、现金流稳定、分红率稳定、股息率较高的“类债券”股票对外资的吸引力在加强。与其他煤炭企业相比,公司当前分红率较低但股息率较高。随着资本开支下行,分红率具有进一步提升空间。

盈利预测和投资建议 :受疫情影响部分矿井煤炭产量同比下滑,宏观需求不足可能对销售造成压力,我们下调 20-21年 eps 为 0.94/0.98元(之前为 1.04/1.07元),新增 2022年 eps 为 1.01元,维持“买入”评级。

风险提示:控股股东资产注入进度不及预期;实际分红率难以准确预测;

疫情可能导致下游需求大幅下降。