明阳智能：订单大增，海风业务将迎业绩释放

2019业绩符合预期,主要财务指标向好。2019年,公司实现营业收入104.93亿元,同比增长52.03%,归母净利润7.13亿元,同比增长67.28%,综合毛利率22.66%,同比下降2.42个百分点。收入规模的大幅增长主要得益于风机出货量及销售收入的增长,综合毛利率的下滑主要受风机业务毛利率下降影响,费用率的大幅收缩以及投资收益的增加助力公司净利润较快增长。截至2019年底,公司预收账款68.6亿元,同比大幅增加50亿元,反映在抢装背景下下游客户保风机供应的诉求;经营活动现金流净额达57.6亿元,同比增加约55亿元。

风机:海上盈利水平仍具向上弹性,陆上毛利率优势明显。2019年公司海上风电出货规模440.5MW,同比增长约200%;5.5MW机组已经成为主力机型,2019年产销量67台,对应容量368.5MW;5.5MW机组毛利率达到20.24%,同比提升5.93个百分点,预计未来毛利率水平还将进一步提升。2019年公司陆上风机出货规模约2GW,同比增长超过20%;产品结构较大变化,3MW产品成为主力机型;陆上风机收入规模64.9亿元,同比增长约26%,其中,2MW陆上机组毛利率21.92%,3MW陆上机组毛利率17.4%,均明显领先主要竞争对手。

轻资产风场开发模式卓有成效,其他业务快速发展。公司风电场业务基于“滚动开发”的轻资产运营理念,以“开发一批、建设一批、转让一批”为主要的经营目标。2019年,公司新能源发电业务实现收入7.54亿元,同比增长20.2%;转让大柴旦和恭城风电场股权,获得丰厚的投资收益。整体看,风电场运营及转让业务为公司2019年提供了强有力的业绩支撑。新能源电站EPC业务、配售电以及建筑光伏一体化(BIPV)等新业务较快发展,2019年实现营业收入3.27亿元,同比增长约18倍,毛利率30.98%。

投资建议:维持公司盈利预测,预计2020-2021年归母净利润12.93、17.49亿元,对应EPS0.94、1.27元,动态PE11.6、8.6倍。公司拥有先进的半直驱技术,目前在手订单饱满,未来成长空间较大,维持“推荐”评级。

风险提示:(1)新冠疫情对风电需求端和供给端带来不确定性。一方面,新冠疫情可能影响到国内风电市场需求,另一方面,我国部分风电零部件和辅材依赖进口,可能受到海外疫情影响。(2)风机业务降本能力不及预期风险。在当前抢装行业下,风机零部件一定程度供需偏紧,可能给公司成本端造成较大压力,未来存在降本力度和毛利率不及预期风险。(3)抢装后风电需求不及预期风险。目前国内市场需求增长主要受抢装推动,考虑抢装之后上网电价的大幅下降,届时国内需求存在下滑风险。