中国神华:受疫情影响,主要产品销量下滑

事件 :2020年 4月24日,公司发布一季度报告称,一季度归属于母公司所有者的净利润 98.07亿元,同比减少 22.09%;营业收入510亿元,同比减少 10.0%;基本每股收益 0.493元,同比减少 22.0%。

点评一季度业绩下滑 :2020年一季度公司创造归属于母公司所有者的净利润为净利润 98.07亿元,同比减少 22.09%。一季度业绩同比下降的主要原因有二,一是公司煤、电、煤化工毛利均同比下降,其中煤炭业务毛利下降 9.69亿元,电力业务毛利下降 12.4亿元,运输分部毛利下降 6.51亿元,煤化工分部毛利下降 3.21亿元,合计下降 31.81亿元(合并抵消前口径)。二是 2019年一季度组建北京国电交易完成交割,确认一次性投资收益 11.21亿元的基数效应。

产量稳健, 销量下降,煤价 保持稳健 :2020年一季度,公司生产商品煤 74.4百万吨,同比增长 4.1%。销售商品煤 98.4百万吨,同比下降6.4%。一季度商品煤综合售价为 409元/吨,同比下降 0.5%。其中年度长协 43.6百万吨,同比增长5.2%,占总销量的 48.5%,占自产煤产量的 70%。自产煤生产成本由 117元/吨提升至 118.2元/吨,增幅 1%。

煤炭实现业务毛利为 11748百万元,同比下降 7.6%,毛利率为28.6%,同比持平。从产量来看,公司生产正常,基本未收到疫情影响。 我们认为销量下降主要由于其他企业矿井在疫情影响下产量减少, 导致公司外购煤减少。我们煤炭业务毛利 下滑的主要原因是 贸易煤量下降,且由于贸易煤毛利较薄,所以贸易量下降对煤炭业务毛利率影响不大 。

2019年由于征地、证照等原因产量受影响的胜利、哈尔乌素等煤矿生产有望在 2020年逐步恢复正常。同时,据公告,胜利一号露天煤矿生产能力由 2000万吨/年核增至 2800万吨/年,产能核增 40%。综上,公司产量有望实现正增长,预计公司产量增幅将在 3%~4%左右。

电力业务受疫情影响相对较大 :据公告,一季度公司总发电量 274.6亿千瓦时,同比减少 15.8%;一季度售电量 257.1亿千瓦时,同比下降16%。一季度售电价格为344元/兆瓦时,同比增长6.5%。发电业务平均售电成本为 279.3元/兆瓦时,同比增长 6.8%,主要由于售电量下降导致单位固定成本增加。电力业务实现毛利 2344百万元,同比下降34.6%,实现毛利率 24.4%,同比增长 0.6个百分点。整体来看,春节以及疫情的因素对电力业务的影响较大。随着疫情影响的逐步消退,公司发电量将逐渐回升,预计全年发电量下降幅度有望收窄至 10%以内。同时公司在建产能较多,据 2019年12月16日公告,公司国华印尼爪哇 7号 1号机组已投入商运,此外爪哇 2号机组、胜利发电厂等在建项目建设顺利,未来将不断释放产能增量。

运输板块 毛利率小幅下降: :2019年一季度,公司自有铁路运输量 65.4十亿吨公里,同比下降3.5%;黄骅港装船量44.8百万吨,同比下降6.3%;

天津煤码头装船量 10.8百万吨,同比增长 14.9%;航运货运量 22.9百万吨,同比下降 13.3%。业务收入方面,铁路收入 8921百万元,同比下降 7.6%;港口收入 1404百万元,同比减少 6.1%;航运收入 623百万元,同比减少 17.2%。最终运输业务合计实现收入10948百万元,同比增减少 6.99%。从盈利看,公司一季度运输分部实现毛利 6417百万元,同比下降 8.45%。

煤化工业务 毛利率大幅下降:2019年一季度,公司销售聚乙烯 8.9万吨,同比下降 6.7%,销售聚丙烯 8.09万吨,同比下降11.7%。煤化工业务实现收入 1152百万元,同比下降 29.8%。成本为 1070百万元,同比下降 13.5%,最终实现毛利为 403百万元,同比下降79.7%,毛利率 7.1%,较上年同期下降 17.5个百分点。

未来三年分红比例不低于净利润 50% ,股息率具备吸引力 :据公告,2019年公司拟派发现金红利约人民币 250.61亿元(含税),以 4月 24日市值测算,股息率 8.31%。据公告,公司将 2019-2021年度分红比率由 35%提升至 50%。目前公司负债率 26.34%,2020年资本开支计划仅318.3亿(主要投向为电厂和铁路港口建设)。公司现金充沛,资本开支减少,分红比率高,股息率处于行业领先水平,极具吸引力。同样高现金流的长江电力股价表现较好,主要原因是投资者对其稳定股息的认可,目前长江电力的股息率仅为 4%左右,神华股息率 8.31%,未来估值有望向长江电力靠拢。

投资建议:我们预计公司 2020年-2022年的净利润分别为 370.42亿元、422.24亿元、433.11亿元,对应 EPS 分别为 1.86元、2.12元、2.18元。近几年煤炭行业供需基本平衡,公司盈利稳健,现金流优势明显,同时公司上市以来始终维持稳定高分红,估值有望回升。

维持买入-A 投资评级,6个月目标价 22.32元。

风险提示: 煤炭价格大幅下降,火电需求不及预期 ,在建工程建设慢于预期