璞泰来年报点评:打造锂电材料综合供应商,一体化带动盈利水平回升

19年归母净利润6.51亿,同比+9.56%,低于预期:2019年公司营收47.99亿元,同比增长44.9%;归母净利润6.51亿元,同比增长9.6%;扣非净利润6.06亿元,同比增长22.4%;2019年毛利率为29.5%,同比下滑2.43pct,净利率14.2%,同比下降4pct。

动力负极发力,全年出货量高增长:负极19年收入30.53亿,同比增54.1%,净利润4.5亿,同比增8%。19年出货4.58万吨,同比增长56%;预计19Q1-4分别出货0.9/1.1/1.3/1.3万吨,Q4出货量环比持平,略低于预期。19年负极均价7.5万/吨,同比下滑5%,主要由于动力占比提升,我们预计19年动力负极出货1.8万吨,同比增120%左右,占比40%,同比提升12pct,动力负极预计均价6万/吨,低于消费类。

2H加工环节自供负极单吨盈利提升:负极全年材料毛利率26.87%,同比下滑7pct;单吨利润0.98万/吨,同比下滑31%,主要由于原材料涨价及加工费用增加(产品结构变化,加工成本增加);但2H年盈利明显好于1H。1H19负极毛利率不足25%,但2H毛利率提升至近30%,主要原因:1)负极19H2收入16.6亿元,同比增长46%,环比增长19.5%,收入规模扩大;2)自建炭化和5万吨石墨化加工的产能在2019年下半年开始逐步贡献产能,19年石墨化收入6.1亿,其中自供3.5亿,占加工成本比重32%;同时碳化自供,可降低成本500-1000元/吨。

19年隔膜产能释放,业绩亮眼,绑定龙头,20年高增长可持续。19年隔膜业务收入6.95亿元,同比增117.8%,毛利率47.07%,同比增长1.7pct;实现净利润1.65亿,同比大增309%,其中月泉基膜实现利润161万元,去年亏损0.3亿,整体盈利水平好于预期。19年公司涂覆膜出货5.71亿平,同比增173.14%,占国内湿法出货的28.7%;主要得益于宁德基地及溧阳基地产能释放,在宁德份额提升至近100%,除了涂覆膜委托加工业务,同时公司也逐步开拓隔膜销售业务。19年单平利润预计约0.3元/平,同比增52%,净利率19%,好于行业平均。公司19年涂覆产能6.5亿平,20年进一步提升,我们预计20年宁德时代电池产量50gwh,对应隔膜需求约9亿平左右。

锂电设备收入稳步增长,竞争加剧致盈利能力进一步下滑。19年收入6.9亿元,同比增长24.8%,共出货285台(不含内销),同比增长43%。铝塑膜小具规模,稳步推进国产化:19年收入0.77亿元,同比增长29.3%,全年出货量616万平,同比增长36%;贡献约250万净利润。

投资建议:我们预计公司2020-2022年预计归母净利9.07/12.02/16.07亿,同比增长39%/33%/34%,对应PE为31x/23x/17x,给予2020年40倍PE,目标价83元,维持“买入”评级。

风险提示:价格下滑超预期;公司出货量低于预期。