恩捷股份：业绩高增，规模全球领先

事件:公司发布2019年年报,2019年度实现营业收入31.60亿,同比+28.6%;归母净利润8.50亿,同比+63.9%;扣非归母净利润7.53亿,同比+136.6%。其中,2019Q4营业收入10.53亿,同比+26.0%,环比+44.6%;归母净利润2.18亿元,同比+11.4%,环比-10.2%。

点评:1、2019年业绩高增符合预期。公司2019年营收、业绩表现高增长,主要因为2019年公司隔膜销量超8亿平,增长超70%。虽单价受下游不断挤压,公司仍保持较强盈利能力。隔膜业务子公司上海恩捷2019年度实现营业收入19.52亿,同比+46.2%;净利润8.64亿,同比+35.5%。且顺利完成业绩承诺。

2、Q4毛利率微降,费用确认较高影响利润。公司Q4毛利率为46.0%,较Q3下降了0.4pct,基本保持稳定,在单价下降的背景下表现了优异的成本控制能力。公司Q4三费率上升较大,由Q3的5.2%上升至Q4的11.0%,主要原因为支付股权激励费用0.31亿元。公司隔膜业务单平净利最高为1.08元/平,较三季度1.16元/平有所下滑。

3、融资+投资并行,规模全球领先。报告期内,公司可转换债券募集资金净额15.86亿元,用于建设江西基地4亿平米隔膜、无锡基地5.2亿平米隔膜项目。产能有望从2019年年底的23亿平拓展至33亿平,远超国内外同行。同时收购捷力事项即将完成,届时恩捷的国内湿法市占率将超过50%,进一步提升产业话语权。

4、客户结构优异,期待海外持续放量。全球汽车电动化趋势已开启,下游优质锂电厂商最先受益。公司客户覆盖所有龙头厂商,包括松下、LG、CATL、三星等。公司作为CATL的绝对A角供应商,在国内同时积极向其他二线电池厂商出货。海外市场,公司与LG签订5年6.17亿美元大单,在2020年有望贡献较大增量。且公司外单逐步由基膜向涂布进阶,涂布膜具有较高技术壁垒,公司外单有望实现量价齐升。预计2020年公司隔膜销量达12亿平,其中海外超3亿平。

盈利预测及评级:公司作为湿法隔膜全球龙头,立足国内放眼海外。我们预计公司2020-2022年归母净利润为10.75/13.82/17.81亿元,对应PE分别为36.9/28.7/22.3,维持买入评级。

风险提示:产品价格、产能放量不及预期;新能车销量不及预期等。