开润股份：2B业务整合顺利，2C业务渠道调整背景下公司整体成长依然稳健

事件:公司发布2019业绩快报,主营业务收入同比增长36.74%至26.09亿元,归母净利同增30.08%至2.26亿元,若剔除非经常损益影响,扣非归母净利同增35.94%至2.08亿元。

2C业务渠道调整影响延伸至Q4,2B原有客户及印尼新厂发展顺利。公司2C业务在7、8月份受渠道端调整形成短期影响,该影响因素在9月份缓和后Q4又有所反复,但公司自有渠道发展顺利维持了高增长的状态,估计2C业务19全年增速在25%~30%区间;2B业务在原有业务老客户方面订单依旧保持10%-20%之间的稳健增长,同时公司在2019年2月收购的印尼工厂发展顺利,预计19年订单达到3500万美金(2.5亿人民币),全年来看,考虑印尼工厂并表,我们估算19年公司2B收入增速达到40%以上。

近况:疫情对2C业务短期有冲击,对2B业务影响可控。2020年1月前三周(春节前)公司2C业务继续高增长,但春节后物流成为公司自有渠道的最大制约。由于公司2C业务绝大部分在线上开展,我们认为物流恢复后业务节奏很快恢复正常,叠加电商领域Q1收入占比通常较低(10%-20%),我们暂估疫情将影响公司2C业务Q1收入30%、全年不超过3~4%,影响相对有限。2B业务方面,海外工厂运转正常,国内工厂受复工时间延后影响,损失一定工期,但安徽工厂以本省工人为主,复工效率较高,预计后期通过加班加点有望追赶进度,影响可控。

盈利预测及投资建议:虽然2C业务在下半年基于外部影响增速略有下滑,但是公司自有渠道仍保持高速增长的态势且占比显著提升,外部影响的消除与自有渠道依旧将带动公司“90分”品牌未来保持高增长,同时随着自有渠道占比提升叠加新品持续推出,2C业务长期来看具备充分的利润率提升空间。2B业务方面,原有业务叠加切入Nike供应链的印尼工厂客户结构优秀、增长及盈利能力稳定。我们预计2020年公司的2C/2B业务仍将保持40%/20%的收入增速。由于全国对抗疫情处还在攻坚阶段,暂不考虑疫情影响,我们预计公司19/20/21年归母净利润将达到2.26/2.94/3.77亿元,同比增长30%/30%/28%,对应PE32/24/19X倍,考虑到其业务模式在A股市场的稀缺性及高成长性,维持“买入”评级。

风险提示:90分品牌发展推进不及预期,2B业务意外丢失大客户