新年地方政府专项债的新特点

特点一:发行节奏明显加快,1月预计发行专项债 6000亿元以上,同比多增4500亿元以上,2020年 1月份至少完成新增 1万亿额度的 60%。2019年 9月国常会提出,新增提前下发明年专项债额度。同年 11月,财政部提前下达了2020年部分新增专项债务限额 1万亿元。要求各地要做好专项债发行使用工作,早发行、早使用,确保明年初即可使用见效。中央层面如此强烈的态度使得市场对 2020年基建投资加快有较高预期,故我们密切跟踪 2020年初地方债的发行进度。截至 1月 7日,已经有 19个省市披露了地方政府债发行计划(部分已发行),共计 6201.97亿元,除广西省包括 11亿元的一般债外,其他均为专项债,因此共涉及专项债金额 6190.97亿元,其中计划在 1月份发行的专项债金额为 5959.97亿元,我们预计 1月份即可至少完成提前下达额度 1万亿的60%。而 19年第一支专项债较为在 1月 22日开始发行,全月仅发行 1411.7亿元,20年 1月较 19年 1月同比增加三倍多。

特点二:从明确公示了项目投向的专项债看,不同于去年大比例投向土储和棚改项目,今年新(计划)发行的专项债的资金主要投向基建领域,达 75.5%。

对于 2020年已披露新增专项债的项目投向,基建是主要投向,占比达 3/4以上。占比前三位的项目为市政园区基建/城乡基建、社会事业和生态环保,分别占比 44.57%、8.60%和 7.71%。专项债投资明显向基建项目倾斜。1月发行专项债投向基建规模在 4500亿元以上,考虑到还有 193.5亿元转型债作为基建项目资本金,按 20%资本金比例计算,可以撬动基建投资 1000亿元左右,即1月专项债可直接和间接为基建投资提供资金 5500亿元。占全年基建投资 3.1个百分点左右。即如果这部分资金在今年转化为基建投资,可以推升基建投资3.1个百分点左右。

基建类项目比例的大幅提高,我们认为主要原因有两个:一是土储、棚改等专项债发行受限。2019年 9月 4日国务院常务会议提出“专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目。因此,目前新增的专项债未见土储、棚改和置换类型债券,而基建比例大幅提升;二是国家放松了对基建类项目的资本金要求。国家先后发布多个政策,从“允许专项债资金用作项目资本金”到“扩大了专项债用作资本金项目范围”由浅至深引导专项债投向基建领域。

特点三:专项债做资本金规模显著提升,有近 200亿专项债做资本金,较 2019年 34亿元大幅增加。云南作资本金专项债规模最大,江苏省专项债作资本金撬动比例最高。根据目前披露信息,有四个省份明确提到专项债资金将用作资本金,分别是广西、江苏、辽宁和云南,其用作资本金的金额分别为 37.1亿元、56.46亿元、10亿元和 90亿元,分别占其(计划)发行专项债的 39.73%、15.82%、21.30%和 24.44%,均超越或接近“20%红线”。其中江苏省专项债作资本金撬动比例最高,有多个项目专项债作资本金比例达到 100%,即资本金均来源于专项债资金。作资本金的项目基本都为轨交铁路、收费公路和污水处理这三类项目。

特点四:市场配置热情较高。截至 1月 7日,已经有三个省份(云南、河南和四川)成功发行了专项债券,分别发行了 450亿元、519亿元和 356.71亿元,均已完成其公布的发行计划。三省之间票面利率接近,处于投标区间的较低水平且投标倍数均较高,与当日二级市场国开债收益率有 20bps左右的利差空间,市场配置热情较高,实际发行规模均等于计划发行规模。

风险提示:政策持续性不及预期。