央行降准政策点评：降准就是降息

降融资成本收效不显著2019年的融资成本是比 2018年有略微下降,但下降不显著。 2019年虽然没有对传统存贷款基准利率进行调整,但对准备金市场上的各种投放工具利率进行了调整,对基准货币投放利率的调整,是更为标准的降息行为。从现实情况看,现有 MLF、回购等利率的调整,因规模较小,及指标意义不明显等因素,对货币体系利率水准影响较为有限。而货币市场利率水准的平稳,也就决定了整体利率市场体系的稳定性,使得资金领域的“降成本”收效不明显。

降准不改货币中性政策基调此次央行的降准行为,自然也和之前的系列降准行为性质一样,非为“放水”,而是对冲央行基础货币投放能力不足带来的自然紧缩,且这种对冲行为具有滞后性,因而降准对流动性环境仅有短期(1月内)影响,中期(3-6月)则仍维持稳中偏紧局面。实际上,中国货币当局对 RRR 的调整,自周小川时代起,就是“对冲”性质的,只不过之前是对冲基础货币的被动扩张(因外汇占款的被动增长,故有准备金为“池子”一说),而当前是对冲广义货币平稳增长对基础货币增长的拉动,属于“池水”释放。 从操作程序上看,是货币增长维持现有水准压力导致了降准的出台,因而降准是“对冲性”的,因而也不改变货币政策中性稳健的性质,更不表示货币政策转向宽松和大水漫灌,甚至谈不上“放水”!降准就是降息,助力资本市场提升以央行创设工具方式实现基础货币增长,难以实现在维持持续正增长的同时,不推高基础货币利率水准——基础货币投放结构中零成本外汇占款成本比重的下降、有成本的央行创设工具比重上升,使得整体基准利率上升。但是, 2014年以来的这一演化趋势在 2019年发生了意外:有成本的基础货币投放渠道在全部基础货币中的比重, 2019年是缩小的。降准将通过货币投放结构的影响,降低基础货币整体利率水平,进而对货币市场利率下行产生,并通过系列利率传导机制,带来整体市场利率体系的下降。降准后带来了货币利率下行潜在趋势,将提升现资产估值水准。

降准继续,降息酝酿降准、降息仍是未来 6-12月内政策选项。在基础货币增速持续为负状态下, 要保持广义货币增速相对平稳,就只要继续提高货币乘数;

此外,降低储备货币获得成本,保持货币市场的稳定,也要求中国进一步下调 RRR。短期的通胀压力延缓了降息的出台。 “降息” 尽管暂时条件不具备,但年内出台仍是大概率事件。 在政策操作环境上,发达经济体平常化的负利率状态,造成了低利率的国际金融环境,亦使得中国基准利率下行的空间得以打开。