比音勒芬:全年净利预告符合预期

公司业绩高增长主要由于:(1)开店略超预期:国庆前为开店高峰,估计2019年全年主品牌开店80-100家,其中下半年开店较上半年略提速(上半年净增34家),威尼斯估计全年新开30家左右;(2)毛利率高位维持:得益于终端折扣管控良好、且奥莱毛利率有所提升(我们判断在50%左右)。(3)受暖冬影响不大,得益于1)产品差异化;2)全品类,产品分秋1-3、冬1-3几个上货波段。

我们预计2019年度费用率有所提升,主要由于:(1)商场费用增加导致销售费用率增长,2019年前三季度销售费用率同比增长1.37PCT;(2)办公场所使用费和股权激励费用增加导致管理费用率增长,股权激励费用1333万元上半年全部计提完毕,剔除股权激励费用影响全年净利增速预计为35%-55%。

2018年11月28日起,公司开始享有15%税率优惠。2018年前三季度税率为25.9%;2018年全年,得益高新税率优惠,全年所得税率降至14.95%。2019年前三季度,公司所得税率为13.8%;全年不受所得税率影响。从营运能力看,我们认为,分析公司存货需结合:(1)存货结构(判断备货为主);(2)经销商退换货率(估计在20-30%);(3)售罄率(估计在60%以上);(4)终端折扣(估计正价店在9折左右、奥莱店4-6折)、整体毛利率和奥莱毛利率仍在提升。

盈利预测与投资建议:

我们分析,公司竞争优势在于:(1)公司一部分消费群体,恰恰是其他男装品牌在年轻化过程中流失的部分群体;(2)给予加盟商退换货比例灵活,加盟商开店动力较高;(3)店效高,商场不断给予更好的位置贡献同店面积增长;(4)作为可选消费品,复购率较高、会员消费占比60%;(5)与竞品相比,同等价位下,面料、版型品质更高。公司成长空间在于:(1)短期空间在于渠道扩张+面积贡献同店带来的收入高增速;(2)中期空间在于威尼斯副品牌;(3)长期空间在于开店空间。预计公司2019/2020年每年主品牌开店80-100家、威尼斯30-40家,维持2019/2020/2021年EPS为1.33/1.73/2.16元,维持“增持”评级。

风险提示:同店增长放缓风险;开店低于预期风险;2019年12月23日限售股解禁风险;存货跌价准备计提较低;系统性风险。