烽火转债投资价值分析：通信龙头又乘5G东风，建议积极申购

2019年11月23日,烽火通信公开发行A股可转债申请获证监会核准,随后,烽火通信于11月28日发布可转债发行公告,计划发行30.88亿可转债公司债券。条款设计中规中矩,符合AAA转债定位。烽火转债下修条款触发条件为“15/30,80”;条件赎回条款触发条件为“15/30,130”;条件回售条款触发条件为“30,70”。

国内知名的信息通信网络产品与解决方案提供商,增收不增利,短期业绩承压。2019年前三季度,公司实现营业收入177.8亿元,同比增长2.3%,归母净利润6.2亿元,同比下降1.9%。通信系统、光纤光缆及电缆和数据网络产品是公司主要的三大业务板块,2018年,上述三项业务毛利率分别为21.8%、17.6%、46.5%,较2017年下行1.3pct、0.4pct、0.1pct。

研发费用占营收比例稳定,研发投入不断增加,5G时代公司凭借自身技术优势,在行业需求扩张周期将迎来高速发展。烽火通信高度重视研发,历年来公司研发费用占营收比例均在10%左右,随着公司营收不断提升,公司研发投入持续增长,2019年前三季度,公司研发投入19.4亿元,占营收比例为10.9%。

转股价25.99元,平价为95.73元,债底为88.53元,YTM1.79%,债底具有一定保护性。11月29日,烽火通信收盘价为24.88元,对应烽火通信平价为95.73元;债底方面,使用6年期中债企业债到期收益率3.91%作为折现率,债底为88.53元,考虑烽火转债债项评级为AAA,债底具有一定保护性,当前市场可比个券为航电转债(评级AAA,转股价值96.47元,债券余额23.95亿元)。我们预计烽火转债上市首日溢价率约为18-20%区间,对应价格为113-115元,建议积极参与申购。

市场追踪股票市场震荡下行,转债抗跌属性显现。11月股票市场震荡下行,上证综指和深圳成指,分别下跌2.91%、2.24%,中证转债下跌0.05%,上证转债指数上涨0.03%。纯债溢价率下行,转股溢价率上行。截至11月29日收盘,纯债溢价率为16.7%,较10月初下行2.6%,低于历史上60%的交易日,转股溢价率为29.2%,较10月初上行4.1%,低于历史上31%的交易日。

打新收益可观,六只新券涨幅进入前十。11月4日至今共有13只新券上市,总发行规模为576.5亿元,新券上市后表现较好,平均涨幅为7.24%,仅迪贝转债破发,太极转债上市当日涨幅最高,为20.20%。

11月4日至今溢价率择券策略收益为0.51%,预期差策略收益为0.83%。我们同时报告12月份相对稳健的溢价率择券策略、相对激进的预期差策略择出标的,本期推荐被两个策略同时择出且流动性较好的游族转债、桐昆转债和远东转债。

风险提示:5G建设不及预期,股市调整超预期。