云图控股：从产品到产业链，业务优化迎业绩拐点

优质的盐肥一体化企业,业绩迎来拐点。公司作为国内复合肥、食盐主流企业,通过内生外延,打造从盐、磷、硫资源到下游肥、盐的一体化产业链,从产品推广到重视产业链,发展思路清晰。2018年Ebitda为10.66亿元,2013-2015年期间大量转固,随着未来折旧摊销到期以及财务费用率下降,公司净利润弹性较大。此外资产负债结构有望获得改善,我们认为2019年公司业绩迎来向上拐点。

从产品到产业链,打造全方位成本优势。“三磷”监管趋严,磷矿资源稀缺性逐步凸显,全资子公司雷波凯瑞拥有四川省雷波县牛牛寨北矿区磷矿探矿权,东段磷矿正在办理1.81亿吨的采矿证,有望贡献百万吨级产能投放,弹性明显。公司已经实现从磷矿-磷酸-磷肥的产业链布局,其中配套硫酸产能保障。水陆枢纽发达,生产原料快速响应各生产基地,产品快速供应各大市场,综合成本优势突出。

行业供给格局重新分配,公司复合肥业务正在回暖。国内部分主流复合肥龙头企业出现发展资金困难问题,受益国内存量份额重新分配,公司复合肥业务逐步回暖,产销量有望稳步提升。上游原材料价格回落,下游农产品价格回暖,复合肥行业有望维持相对高景气。

盐产业链布局完整,板块盈利处于底部,弹性存在。公司自主井盐矿储量达2.5亿吨,拥有100万吨/年井盐的生产能力,已经形成上百种品种盐品类,满足市场对各类品种盐的巨大需求。盐改带来的行业充分竞争,使行业盈利处于底部状态,助推竞争格局改善,中长期来看伴随政策明朗化,公司有望脱颖而出,释放弹性。

首次覆盖,给予“买入”评级。预计公司2019-2021年实现营收89.32/97.12/107.27亿元,实现归母净利润2.54/3.59/4.92亿元,对应PE为19/13/10倍,参考可比公司2020年PE均值15倍,考虑未来三年净利复合增速41%,我们认为可给予一定溢价,未来6月给予20倍估值,第一目标价7.1元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:产品价格下跌风险;环保政策的不确定性,需求下滑风险。