洋河股份:省内主动调整承压,有望重回良性发展

事件:洋河公布2019年三季报,前三季度收入210.98亿元,同比+0.63%;归母净利润71.46亿元,同比+1.53%。其中,Q3总收入50.99亿元,同比-20.61%;归母净利润15.65亿元,同比-23.07%。

Q3收入下滑幅度较大,主要系公司省内主动控货所致。Q1收入增速14.18%,Q2收入增速2.08%,Q3收入同比下滑20.61%,若考虑预收款变化,则Q3实际收入增速同比下滑25.75%。Q3收入下滑幅度略差于预期,主要是面对省内海/天产品老化、渠道利润低、渠道推力不足等问题,公司今年下决心调整。从6月初起对省内市场海、天、梦实行控货,对经销商打款没有量的要求,特别是在中秋配额上进行了调整,以降低渠道库存、控货挺价。

公司采取一系列措施应对问题,库存及价格趋势好转。为应对省内问题,公司采取了一系列措施,包括改善厂商合作关系,由以往厂家主导转变为厂商协商,调动经销商积极性;实行柔性考核、跨期考核制度,避免出现压货及费用投放乱象;力挺终端价格等。目前省内渠道库存呈下降趋势,海、天、梦终端价呈回升趋势,期待Q4及春节经销商打款改善。短期看,省内收入增长面临压力,中长期看,调整到位有利于公司更为良性地发展。

Q3公司加大折扣让利渠道,毛利率下降/销售费用率提升。Q3毛利率同比下滑2.57%至73.9%,营业税金率同比下降了6.25%,销售费用率同比提升了5.06%至17.65%,净利率同比下滑0.98%至30.68%。Q3毛利率下降主要系公司下调了经销商结算价、加大了给经销商的折扣;销售费用率提升幅度较大,一方面是销售收入有所下滑,另一方面公司也加大折扣及费用投放。预计未来随着收入回升,费用率有望保持平稳。

公司推出股份回购,彰显长期发展信心。公司公告了股份回购计划,拟以不超过135元/股的价格回购10亿-15亿规模的股份,用于对核心骨干员工实施股权激励或员工持股计划。若按回购价格上限计算,拟回购股份占目前总股本的比例为0.73%。公司新任管理层持股比例较低,股权激励有利于进一步激发活力。

盈利预测:公司目前处于调整阵痛期,此次调整态度坚决,有利于解决省内积累的问题,重回良性发展。公司回购股份,股权激励有望进一步激发活力。考虑到省内调整,将公司2019-21年EPS从6.24/7.21/8.26下调为5.55/6.36/7.09,对应PE为18.43/16.08/14.42倍。维持“增持”评级。

风险提示:宏观经济严重低迷,行业竞争恶化。