隧道股份19年前三季度业绩点评：收入提速，盈利能力有望企稳

事件: 隧道股份发布 19年三季报。前三季度公司实现收入 277.3亿,YoY 18.2%,归母净利 13.9亿, YoY 8.5%;单三季度收入 114.2亿, YoY21.8%,归母净利 5.1亿, YoY 15.5%。

收入提速,在手订单相对充足: 19年前三季度公司收入 YoY 18.2%,增速同比+0.7pct,其中单三季度收入 YoY 21.8%,增速同比+4.0pcts,单季度收入明显提速。 19年前三季度新签订单额 393.4亿, YoY 1.4%,增速同比-13.9pcts,施工业务新签订单占比同比提升 0.6pct 至 93.5%。分业务看,19年前三季度轨交/市政/道路/房建新签订单额 YoY分别为-26.4%/25.3%/-28.1%/88.8%,增速分别同比-19.2/+15.4/-73.2/-43.3pcts,市政提速、房建延续高增,轨交、道路新签下滑明显,考虑到长三角一体化推进带动区域基建需求有支撑,判断新签订单增速有改善空间。前三季度新签订单额为同期收入之 1.4倍,在手订单相对充足,后续业绩有支撑。

盈利能力下滑,判断继续向下空间不大: 19年前三季度公司综合毛利率 11.7%,同比-1.1pcts;单三季度综合毛利率 11.0%,同比-2.0pcts,判断毛利率下滑源于 1)在手订单结构变化,毛利率较低的房建等订单占比有所上升; 2)部分区域原材料、人工成本等涨价影响。考虑相对优质的市政等订单占比亦在提升、成本上涨后续有望通过调价消化,判断毛利率继续向下空间不大。 19年前三季度,受益管理效率提升等带动期间费用率同比下降 0.3pct 至 7.4%;回款良好带动应收账款周转率提升,带动同期减值损失占收入比例同比降低 0.2pct 至 0.1%,部分股权投资资产价值带动同期投资收益占收入比例同比提升 0.2pct 至 2.3%,综合致前三季度归母净利率同比下降 0.5pct 至 5.0%,接近近年最低水平。后续随着毛利率企稳、管理效率继续提升、回款有力,判断后续净利率有望逐渐修复。

业绩增量计划提振管理层积极性,维持“买入”评级: 公司 18年底通过业绩增量计划, 18年业绩达到要求,计划有助于提振管理层、激发公司活力。公司作为区域地下工程龙头,有望深度受益长三角一体化持续推进带动区域基建投资维持高景气。考虑到新签订单增速、利润率略低于我们预期,小幅下调 19-21年归母净利预测至 21.4/23.8/26.5亿(前值 21.7/24.0/26.7亿),当前股价对应 19年 PE 9x,维持“买入”评级。

风险提示: 基建投资、轨交项目批复不及预期; 原材料价格大幅上涨