盐津铺子：业绩表现超预期，增长逻辑持续兑现

业绩总结:公司2019年前三季度实现营业收入9.8亿元(+30%),归母净利润8977万元(+63%),归母扣非净利润6395万元(+159%)。其中Q3实现营业收入3.4亿元(+28%),归母净利润23612万元(+48.3%),归母扣非净利润2233万元(+144%)。业绩贴近预告上限。

收入端持续保持高增长。1、预计线下商超渠道继续保持35%-40%的快速增长,营收增速自18Q2开始提速,持续多个季度兑现,核心原因是战略调整到位后的有效推进,新品持续放量。2、线上渠道在经历Q2的主动性调整下滑后,目前已差不多完成线上品类梳理,推广烘焙新品,预计Q3仍受影响增速有所下滑,但预计下滑幅度将大幅缩窄。3、分品类看,传统干杂类产品受益金铺子店中岛推广预计实现15%以上增长,烘焙新品受益品类红利及蓝宝石终端数量的扩张,销量持续增长,预计月销售额在4000万以上,辣条作为今年新推出的品类每月也能贡献小千万增量,果干、薯片等产品亦有不错增长。各个品类呈现梯队式放量趋势,态势较好。4、在终端方面,金铺子、蓝宝石等的终端项目稳步推进,对终端销售拉动明显,带动单店营收较大提升,同时公司也在着手推进中岛2.0升级版本盐津铺子零食屋和憨豆先生面包房的新模式;5、在区域拓展方面,华中、华南成熟区域继续深耕,华东和西南作为两大新市场重点发力。

毛利率、净利率持续改善。1、19Q3公司毛利率45.6%,同比提升6.8pp,毛利率持续提升,受益于规模效应下烘焙新品毛利率改善(目前35%以上)以及产品结构优化(调整电商业务及砍掉线下低毛利产品)。2、费用率方面:销售费用率24.9%(同比+0.22pp),管理费用率7.2%(同比+2.1pp),在扣除约1145万元股权激励费用后,实际费用率下降,主要是公司注重规模与效益兼顾,不断优化各项内部管理和资源配置,狠抓投入产出比,各项成本和费用管控较好。3、公司Q3净利率为6.9%,同比提升0.8pp,实际扣非净利率(不考虑股权激励费用)则在10%以上,同比18Q3的3.4%大幅改善,盈利改善逻辑持续兑现。

收入端和利润端逻辑持续兑现,公司发展进入良性快车道。公司产品组合、渠道布局、营销战略全面梳理清晰,烘焙、辣条新品快速放量,全国市场梯队式发展有序推进,收入端将实现三年30%以上的爆发式增长;公司前些年由于市场开拓和新品开发培育在前期投了较多费用,导致利润增长停滞或者下滑,随着体量增长,公司生产端和销售端的规模效应逐步体现,利润端在Q2迎来拐点,Q3利润继续改善,验证逻辑。

盈利预测与投资建议。预计2019-2021年收入复合增速为32.5%,归母净利润复合增速为53%,EPS分别为0.89、1.30、1.95元,对应PE分别为45X、31X、21X,维持“买入”评级。

风险提示:原材料价格或大幅波动,烘焙动销情况或不及预期。