流动性及利率债周报:资管新规靴子落地,过渡期再延长

月27日下午,资管新规正式稿发布,点评如下:

1,与征求意见稿相比,大方向与总体原则未变(打破刚兑、净值化管理、非标资产不得期限错配、禁止多层嵌套等)。

以下几点有所放宽:(1)过渡期延长至2020年底,比之前媒体报道的正式稿发布后两年更为宽松。除此之外,过渡期内可以发行老产品接续原有产品所投资的未到期资产,但应当严格控制在存量产品整体规模内。该规定旨在维持金融市场稳定,防止出现产品到期后资产的集中抛售。

(2)明确了私募基金、创投基金、政府出资产业基金适用另外规定,此外放宽了部分私募产品分级限制,删除了“投资于单一投资标的私募产品,投资比例超过50%即视为单一”、“投资债券、股票等标准化资产比例超过50%的私募产品”不能进行分级的说法。

(3)放宽了资管产品质押融资的要求。从“资管产品持有人不得以所持有的资管产品份额进行质押融资”放宽为“金融机构不得以其受托管理的资管产品份额进行质押融资”。对该条例的解读市场尚存争议,我们倾向于理解为资管产品托管人不得以托管产品进行质押融资,但资管产品持有人可以。

(4)删除了对管理费率定价的指导。删除了“金融机构应当根据资产管理产品的期限设定不同的管理费率,产品期限越长,年化管理费率越低”的说法。2,对市场较为关注的净值管理操作细节和非标资产定义进行了补充。净值管理方面,仅符合以下条件的产品可选用摊余成本法计价(后据媒体报道,监管部门相关人士指出不涉及对货币基金现行规定的调整):(1)封闭式产品,即产品期限90天以上。

(2)所投金融资产以收取合同现金流量为目的并持有到期,或者暂不具备活跃交易市场,或者在活跃市场中没有报价、也不能采用估值技术可靠计量公允价值。主要指持有至到期的信用债和非标。(3)以摊余成本计量的金融资产偏离度不得超过5%。新规对标准化债权类资产进行了规定,具体认定范围还需等后续专门规定出台。新规罗列条件如下:(1)等分化,可交易。(2)信息披露充分。(3)集中登记,独立托管。(4)公允定价,流动性机制完善。(5)在银行间市场、证券交易所市场等经国务院同意设立的交易市场交易。交易市场必须是国务院同意设立,行政级别要求较高。

3,从货币政策和金融监管角度看,年初以来货币政策边际放宽,此次资管新规正式稿的过渡期也适当延长,或是出于两大考虑:1)一季度宏观经济边际走弱、贸易争端仍是最大不确定性因素,2)维持银行间资金面相对宽裕,减轻银行资本充足率压力(银监会出台7号文降低拨备覆盖率、贷款拨备率要求),最大限度平滑表外资产转表内的摩擦。预计资管新规正式稿落地后,货币政策仍将维持边际宽松、予以一定配合。

4,对资管行业而言,长期来看面临洗牌,对银行既是机遇也是挑战。招商银行、华夏银行已经率先一步成立资管子公司,调研中部分银行也已经开始尝试发行净值型产品,以适应资管新规的要求。挑战体现在:转型中肯定会有阵痛,理财产品的硬件系统、交易模式、客户接受度都要转型。机遇体现在:表外理财净值化管理后,投研能力强的银行将有优势。银行理财过去大多是价格竞争,未来净值化转型后,价格方式让利不可能操作,银行理财的竞争优势将体现在投研能力以及投资部门与渠道销售部门的协同。

5,对于债市而言,短期来看,资管新规正式稿并无太多超市场预期之处,在过渡期等细节问题上有所放宽,往后看金融监管对于市场的影响将边际减弱。但表外融资渠道收紧是大势所趋,金融强监管下金融机构为风险事件“兜底”的意愿也有所下降,低等级信用债信用利差将走阔;中长期来看,银行理财野蛮扩张的时代正式终结,过去靠银行理财“买买买”买低债市收益率的时代一去不复返。近期债市收益率下行较快,客观上也限制了银行理财发行利率上行空间,未来一段时间银行理财规模的变化还需要观察。