流动性及利率债周报:债市“内忧外患”、对实体经济融资成本的传导或加速

2018年前三周,债市经历了一波剧烈调整。10年期国债、国开债分别上行9.47、30.43BP至3.96%、5.13%,与此同时,1年期国债、国开债下行幅度较大,曲线变陡。对此,点评如下:熊市思维下市场对利空因素的捕捉较为敏锐,对于利多因素则反映相对迟钝。引发债市下挫的原因可概括成“内忧外患”。

1,监管政策密集出台,继2017年三四月以来,债市迎来第二波监管潮。继302号文、《商业银行大额风险暴露管理办法》、《委托贷款管理办法》后,1月13日银监会再度下发《中国银监会关于进一步深化整治银行业市场乱象的通知》(简称4号文),引发本周一债市跳水。具体而言,4号文(1)突出各级监管机构要坚持“监管姓监”,2018年依然是银行业强监管、全面监管、监管补短板大年。(2)明确了2018年整治要点为8个方面22条,包括违反信贷政策(违规将资金投向“两高一剩”、地方政府、环保不达标企业,违规为房地产企业支付土地购置费、消费贷变相投向房地产领域等),违规开展同业、理财、表外业务等。(3)整治宗旨与之前的文件保持一致,“将同业、理财、表外等业务以及影子银行作为2018年整治重点,继续推进金融体系内部去杠杆、去通道、去链条|”,“促进资金脱虚向实、回归服务实体经济本源”。

2,基本面表现超市场预期。1月10日,国务院总理李克强出席澜沧江-湄公河合作第二次领导人会议并发表讲话,称2017年中国GDP有望实现6.9%左右的增速,引发隔日债市下挫。预计2018年GDP增速维持6.7%的稳健水平,投资、消费增速小幅下滑,但发达经济体需求保持强劲,“一带一路”国家仍将带来一定增量外需,出口增速将有所上行,经济韧性仍在。

3,受信贷需求旺盛、地方政府债额度挤占影响,银行配债力量相对有限。1)12月信贷数据同比虽低于预期,主因年底信贷额度不够以及银行筹备“开门红”的信贷投放策略,微观调研与央行企业家调查问卷披露的贷款需求指数均显示实体企业融资需求依然较为旺盛。同时在银监会鼓励银行负债端回归存款的背景下,商业银行对于一般存款的争夺更加激烈,资产端更倾向于配置能吸引存款流入的贷款而非债券。2)财政部披露数据显示,2017全年发行地方政府债4.4万亿,其中新增、置换分别为1.6、2.8万亿,2018年仍有约1.7万亿地方政府债需要置换,大概率集中在1-8月,对银行配债额度形成挤占。