金蝶国际:云业务扩张超预期,研发下一代延续领先优势

10月15日我们参加金蝶国际年度客户大会,管理层就中国云ERP 市场、金蝶云战略、同业产品对比等问题进行了交流。

传统制约因素逐步逆转,云ERP 市场前景广阔。

中国传统ERP 市场发展三大制约因素正逐步逆转,云ERP 市场前景更为广阔:1)以往经营模式下中国企业采用ERP 动力不足,业务转型带来对ERP 的旺盛需求;2)中国人力成本优势逐渐丧失,信息化需求更加迫切;3)传统ERP 购买成本高,而SaaS 模式下企业云ERP 租赁费低许多,企业使用意愿更强。公司在维持传统ERP 业务稳健增长的同时,大力推进云端转型。

当前金蝶云客户约3500家,公司目标为2020年扩张至4万家,而中国市场企业数量在千万级别,可见云ERP 覆盖度仍远远不足,市场空间相当可观。

位居中国SaaS 市场营收规模第一,研发下一代延续领先优势。

中国SaaS 市场长尾效应明显,金蝶云业务营收规模因其云ERP 产品的通用性及优秀性能位居第一。相较同业,金蝶云布局更为深入,且大客户基础日益优质,包括华为、腾讯、路虎、可口可乐等。第二代金蝶云正在加紧研发中,以延续长期技术领先优势,升级方向包括:1)鉴于未来更多大型企业存在云端迁移需求,公司将加大PaaS 关注力度;2)各云产品间加强融合,满足更多碎片化需求;3)大量运用人工智能技术等。

盈利模式全面升级,云业务盈亏平衡在即。

云业务转型稳步推进,盈利模式迎来全面升级:1)由一次性许可收入变为可持续服务收入;2)客户服务由线下转为线上;3)第一年获客成本高,影响短期利润表现,但待云业务稳定盈利后,云业务运营利润率有望达30%。

公司指引云业务营收将由2016年的3.4亿元扩张到2020年20-27亿元之间,亦预计2018年中期云业务或将实现盈亏平衡, 2019年实现盈利2亿元。

上调目标价至4.7元港币,维持“买入”评级。

鉴于公司云业务扩张超预期,我们分别上调公司2017-2019年营收2%、4%、8%至22.6、26.9、32.5亿元人民币,2017~2019年EPS 维持在0.08、0.10和0.13元人民币。基于ERP 及云业务同业估值水平及各业务增速,并给予充分的安全边际,认为给予ERP 业务10x 的PE、云业务15x 的PS 属于合理水平,上调目标价至4.7元港币,较当前股价有27%的上行空间,维持“买入”评级。

风险提示:1、传统ERP 行业竞争加剧;2、云业务发展不及预期。