东北固收2018年度策略报告:行到水穷处,坐看云起时

债熊驱动因素分析,2012~2017年15年间,共发生六轮债熊,驱动因素各不相同,主要集中在基本面(含通胀)、资金面以及监管三个层面。当我们把目光集中到2017年债市时,我们就会发现今年债券市场整体处于熊市,但今年的债券熊市驱动因素却与以往不同,情绪以及超预期的因素成为驱动债熊主要因素。其中特朗普交易的全球效应、通胀超预期、经济结构变化以及监管政策的不断强化都是今年引发债市下跌的重要因素。

2017年有四大因素对债券市场产生影响。首先、特朗普交易主要从两个方面对债市产生影响。特朗普上台以来带动全球避险情绪不断回落特朗普交易与反转是本年海外因素中影响债市的因素中最出乎意料的因素之一;再者经济的内生动力也发生了变化,以往支撑经济的投资与进出口在今年只有进出口的表现还差强人意,而消费则是异军突起成为支撑经济复苏的中坚力量;再次,第三个超预期因素集中在对通胀的预期,这也是影响明年债市发展的因素之一:最后,第四个超预期因素,也是今年最重要的因素就是监管的加强。而且今年的监管并非仅仅是单纯的考核,而是制度上的完善。

在分析好2017年的四大超预期因素之后,我们对于2018年的债券市场进行展望。明年债券市场有五点趋势,市场上对于明年债券市场担忧集中在三大问题上。判断一:世界主要经济体经济不断恢复判断二:全球流动性趋于紧张。与经济复苏相联系,各经济的货币政策也趋于紧张。判断三:国内货币政策稳健中性。2017年央行采取紧平衡的战略,同时央行维持“锁短放长“的货币政策方向,央行将适当释放流动性呵护债市。判断四:通胀问题通胀有上行压力。判断五:政策面监管:2018年监管细则不断推出,同时对于同业存单的监管预计将出台更为具体的监管措施。

同时,对于明年债券市场存在三个问题。问题一:CPI是否会过于高企:我们的观点,通胀有上行的压力,但是整体仍是可控的。问题二:监管趋严会不会对债市产生影响:2017年监管成为影响债市的主要因素,特别值得关注的是,2017年下半年开始,监管的重心转换成设立制度层面的建设,同时对金融乱象力度仍将不断加强。问题三:资金面趋紧对债市会不会大力打压:我们认为:央行紧平衡的主张是不变的,但有三点是明年资金面上对于债市利好的因素。

因此,虽然整体上看我们认为明年债市没有趋势性机会,但仍有交易性机会。短端收益率变动不大、长短收益率将有限上升,利差将进一步扩大收益率曲线将进一步陡峭化,将由之前的“熊平“转向”熊陡”。我们预测10年期国债的收益率区间在3.7%~4.3%之间,中枢为4%;十年期国开的收益率区间4.3%~4.9%,中枢为4.6%。2018年仍有交易性机会,不必过于悲观。