卫宁健康：三季度增长显著加速，高额订单开始向业绩转化

单季收入显著加速,开始与订单匹配:前三季度,公司实现营收11.98亿元,同比增长29.50%,相比上半年略差强人意的收入同比增速22.44%大幅提升,其中Q3单季收入同比增幅更是高达39.71%。除订单额增加带动的正常增长外,部分收入的延迟确认或也有一定影响。受此带动,前三季度公司归母净利润同比增长41.73%,扣非后增幅亦高达36.66%,业绩抢眼。综合来看,公司业绩开始加速释放,增速开始与饱满的在手订单相匹配,预计Q4及明年均将维持不错的表现。

成本费用指标整体改善,创新业务有序推进:前三季度,公司综合毛利率为50.81%(同比+1.03pct),销售与管理费用率分别为13.17%(-0.51pct)、8.01%(-1.01pct),仅研发费用44.95%的同比增幅高于营收,影响期间费用率1.24pct,其中费用化率提升有不小影响,研发投入增幅与营收近似。综合上述因素,公司成本费用端有一定改善,对利润增幅构成正面影响。公司创新业务继续有序推进,除纳里健康因结算滞后收入下滑外,其他业务主体(卫宁互联网、钥世圈、卫宁科技)收入均有不同程度增长,但前三季度合计亏损额依然同比扩大。考虑到医保脱卡支付逐步推开、互联网医院建设加速、地方医保局系统建设Q4至明年进入高峰期、DRGs试点全面铺开等有利因素,预计创新业务亏损额在Q4趋稳或收窄,明年有望进入拐点。

股权激励计划落地,对账面利润形成一定压力:报告期内,公司19年股权激励计划(含期权、限制性股票)落地,参与人员831人,预计员工覆盖面18%左右,扣非归母净利润的解锁条件增速约为25%,标的股票来自增发,延续了公司重视权益激励的惯例,应可形成良好正面激励。由于会计估计方法严格,2019-2021年预估股权激励费用分别约为4000万元、1.15亿元、3500万元,对账面利润将形成一定压力,2020年尤其明显。不过,考虑到激励计划对薪酬涨幅的部分替代,对利润的影响应小于上述金额。

盈利预测与投资建议:根据三季报财务状况以及股权激励计划,我们将2019-2021的盈利预测调整为0.24(-0.02)、0.30(-0.03)、0.45(+0.02)元,对应10月28日收盘价(17.14元)的P/E分别为71.2x、56.6x、37.8x。我们继续强调政策驱动下医疗IT行业的成长确定性,以及卫宁的行业龙头地位,这在当前显著的经济下行压力下尤其值得重视。同时,卫宁在“互联网+”领域的布局也相对处于业界领先地位,有望在1-2年内成为新的爆发点。我们继续看好公司的长期投资价值,维持“推荐”评级。

风险提示:

1)医疗机构IT投入不足。国内多数医院创收能力有限,加之经济下行使得部分地方财政状况趋于紧张,这可能使得医疗机构IT投入不足,限制公司收入和利润增长;

2)互联网医疗发展状况不及预期。互联网医疗的业务模式、盈利模式等仍未完全定型,普及范围和付费意愿依旧有限,如发展状况持续逊于预期,将对公司创新业务盈利构成限制;

3)交付能力不足。刚性政策推动下,医疗IT需求旺盛,公司订单大幅增长,且需求趋于复杂,如公司实施人员不足,将拖累项目落地进度,延缓收入确认;

4)政策不确定性。医疗健康行业受政策影响较大,如后续政策行动支持力度不足,或对互联网医疗构成进一步钳制,将制约公司业务发展。