老板电器：工程渠道高增长，业绩环比改善

老板电器披露2019年三季度财务报告。前三季度公司实现营业收入56.25亿元,同比增长4.29%,实现归母净利润10.86亿元,同比增长7.31%;其中单三季度实现营业收入20.98亿元,同比增长10.56%,实现归母净利润4.15亿元,同比增长18.20%。预计2019年全年归母净利润同比增长2%-10%,对应2019年四季度归母净利润同比下滑9.64%至增长15.88%

工程渠道翻番,零售渠道降幅收窄。公司收入增长主要由工程渠道驱动,受益于开发商竣工回暖以及精装占比提升,前三季度,公司工程渠道同比增长100%,在收入中占比进一步提升,达18.5%;零售端依旧较为低迷,但零售渠道降幅有所收窄,Q3收入降幅收窄至9%(上半年同比下滑15%),主要由于代理商进货积极性恢复;创新渠道同比增长50%,占比4.5%;电商渠道基本持平,占比32%;名气品牌收入同比下滑30%,占比2%。公司在精装房市场的份额超过35%,行业第一,与龙头开发商建立深度合作,预计2020年工程渠道增速仍能维持在40%-50%,驱动收入持续增长。

毛利率和净利率双提升。受益于原材料成本下降与增值税减免,Q3公司毛利率同比提升2.62pct至55.69%;销售费用率同比下降0.94pct至27.02%,管理费用率与研发费用率分别同比下降0.19pct和0.12pct至3.20%和3.64%;净利率同比提升1.39pct至20.15%。工程渠道毛利率低于零售渠道,但费用率也较低,公司将通过积极调整产品结构以及新品配套率来提升工程渠道毛利率,随着规模增长费用将有望摊薄,长期看净利率有望维持目前水平。

现金流改善,存货下降。由于工程渠道账期较长,应收账款同比提升63.6%至5.04亿元,应收账款周转天数同比提升5.8天至22.8天;Q3代理商进货与打款积极性提升,存货余额同比下降6.20%至12.53亿元,同时Q3经营活动现金流入达20.32亿元,较前两季度有明显改善,同比基本持平。

盈利预测和投资建议。公司前瞻性布局工程渠道,在精装房红利下,公司工程渠道高速增长,同时大力拓展创新渠道,随着零售端的回暖,我们预计公司收入与业绩将有望出现持续性改善。我们维持19/20/21年的EPS预测1.69/1.97/2.21,目前股价对应19/20/21年PE为18/15/14倍。维持“买入”评级。

风险提示:精装房竣工不及预期,零售端持续低迷,行业竞争加剧,原材料价格波动。