妙可蓝多：奶酪棒持续放量，现金流大幅转好

事件:公司披露三季报。前三季度公司实现收入11.59亿元,同比增50.77%,归母净利1450万元(去年同期亏损475万元),扣非后归母净利1405万元(去年同期亏损2869万元);其中第三季度实现收入4.45亿元,同比46.12%,归母净利376万元,同比下滑12.68%,扣非归母净利后343万元(去年同期亏损635万元)。受奶酪棒收入规模快速成长,公司收入维持高增且利润向好。

Q3奶酪棒环比快速增长,四季度预计维持高增。收入拆分来看,1-9月奶酪板块实现收入5.75亿元,同比增115%,其中奶酪棒收入2.98亿元,同比增354%,餐饮渠道奶酪预计增30%,液态奶、乳制品贸易收入分别为3.39亿元、2.43亿元,保持稳定。单三季度来看,Q3奶酪棒实现收入1.32亿元,环比增约30%(我们认为在去年基数较低背景下,更应该关注环比增速),根据渠道调研,7、8、9月环比均增长,表明公司渠道持续扩张与下沉贡献增量,与经销商数量变动相匹配—截至9月底拥有经销商2153家,相较于年初增536家,其中7-9月增72家。另外1-9月合计减少经销商81家,其中7-9月减少4家,表明公司在上半年渠道调整后三季度渠道步入健康状态。电商双十一旺季+渠道持续扩张,预计四季度奶酪棒收入继续维持高增。

毛利率增主因奶酪棒放量,销售费用率上行主要系广告费增加。Q3毛利率30.76%,同比大幅增长5.04pct,环比增0.92pct,主因高毛利的奶酪棒放量(估算目前奶酪棒毛利率达50%,规模效应下有望继续提升);Q3销售费用率19.33%,同比增1.39pct,主因广告费用、促销费增加,预计四季度销售费用率维持上行,主因分众广告投入增长。分众广告投放效果显著,对公司品牌传播和消费者认知度提升帮助十分巨大,对促进招商渠道下沉和点名购买贡献直接。

现金流大幅转好。Q3经营性净现金流3526万元(1-9月累计1.05亿元),去年同期仅为29.3万元,主要系收入增长以及存货周转天数下滑(判断奶酪业务的原材料及库存商品周转快,占用资金少),但是后续较大力度的销售费用投放或将影响经营性现金流,总体而言,我们预计后期奶酪业务规模成长将推动经营性现金流状况继续好转。

投资建议:预计2019-2021年EPS至0.05、0.38、0.86元,采用PS估值法,给予2020年3.0倍PS,对应目标价17.61元/股,维持“买入-A”评级。

风险提示:行业竞争加剧、产能投放不及预期、食品安全事件。