通威股份：毛利率短期承压扩产降本支撑业绩

1.事件

公司发布2019年前三季度业绩公告,公司实现营收280.25亿元,同比增长31.03%;归母净利润22.43亿元,同比增长35.24%。第三季度公司实现营收119.01亿元,同比增长33.32%;归母净利润7.92亿元,同比增长7.02%。

2.我们的分析与判断

毛利率短期承压。2019年第三季度公司整体毛利率为15.68%,环比回落6.18个百分点,同比下降2.12个百分点,毛利率短期承压,主要原因是:(1)三季度国内光伏市场启动较慢,导致电池片价格下行;(2)水产养殖行业比较低迷,公司通过部分让利抢占市场份额。

费用率略有上升。2019年前三季度公司整体费用率为10.24%(同比+1.00pct),其中研发、销售、管理、财务费用率分别为2.33%、2.75%、3.32%、1.84%,分别同比变动+0.57pct、-0.46pct、+0.12pct、+0.77pct。其中,公司财务费用提升比较多的主要原因是:(1)多晶硅项目转固;(2)可转债按照实际利率法计提利息费用。

高纯晶硅:规模和成本持续领跑。公司在2018底已形成高纯晶硅产能8万吨,分别位于乐山和包头两地,随着产能利用率逐步提高,单晶用料的比例持续提升(2019年年底前有望达到80%-85%),规模效应带动成本继续下行(预计降至4万元/吨以内),持续领跑。

电池片:逆势扩产,成本下行,市占率提升。公司已形成太阳能电池产能12GW,分别布局在合肥和成都两地,另有在建高效单晶电池产能8GW(成都四期和眉山一期项目),预计在2019年底至2020年上半年相继建成投产,届时公司电池片产能将达到20GW,规模优势进一步凸显。同时,三季度价格下跌或将会抑制行业的扩产意愿,公司市占率望持续提升。目前公司单晶电池片非硅成本约0.2-0.25元/W,随着后续更多的采用大尺寸硅片,综合的非硅成本有望逐渐向0.2元/W靠近。

3.投资建议

公司是全球光伏行业硅料、电池片龙头,规模及成本优势凸显。我们认为国内光伏行业的大规模启动有望到2019Q4至2020Q1,产品价格或随之企稳,叠加公司新增产能陆续投产,公司未来业绩将持续回升。我们预计公司2019-2021年营业收入为359.46亿元、424.81亿元、485.76亿元,EPS为0.74元、0.96元、1.13元,对应当前股价PE为16.6倍、12.8倍、10.9倍,首次覆盖给予公司“推荐”评级。

4.风险提示 1)光伏需求不及预期的风险;2)光伏产业链价格下降不及预期的风险;3)电池技术革新的风险。