贵州茅台:营收稳健增长,未来一年存在提价的可能性

支撑评级的要点

3Q19营收稳健增长,新渠道尚未充分放量,批价大涨显示终端需求仍然强劲。(1)3Q19营收增长14%,环比2Q19小幅回升,主要来自于系列酒增速回升,茅台酒、系列酒营收分别增12.8%、22.8%。(2)由于关联交易方案8月份才落地,因此此前被削减的经销商的计划,还未能充分通过新渠道放量,3Q19直销收入同比增16%,占比并未明显提升,另外基酒短期存在缺口也抑制了公司的出货意愿,因此3Q19茅台酒营收增12.8%,增速不快。(3)14-16年3季度收入占全年比重均为22-23%,3Q17占比飙升至32%,尽管3Q18收入增速较慢,但占比仍高达26%,19年3季度向正常比例回归。(4)3Q19一批价同比大涨,虽然终端库存有所上升,但终端需求仍然强劲。根据我们草根调研,3Q19一批价平均2,200-2,300元,同比增30%左右。(5)系列酒3Q19恢复正常出货,收入增速回升至22.8%。(6)预收款环比降10亿至113亿,不过考虑预收款构成和销售政策的变化,我们认为该数据的参考意义减弱。

当前渠道利润远超历史均值,若公司能增加供给来稳定终端价,则出厂价存在上调的可能性。17年末提价之后,已接近两年没有提价,由于茅台一批价持续上行,进销差价超过1,200元,当前渠道利润率远超历史均值。随着2020年基酒供应紧张局面得到缓解,公司有能力增加供给来稳定终端价。因此我们判断未来一年存在上调出厂价的可能性。

估值

根据3季度业绩,我们小幅下调2019年盈利预测,预计19-20年EPS34.68、42.13元,同比增23.8%、21.5%。茅台是中国消费升级最大的受益者,需求增长强劲,未来一年存在提价的可能性,若回调则迎来长期布局机会,维持买入的评级。

评级面临的主要风险

渠道库存超预期,市场风格切换。