星宇股份:业绩增速放缓,LED大灯放量毛利率持续提升

表现显著优于行业,毛利率持续提升。受益宝骏530等前大灯项目与一汽大众T-roc、新宝来、迈腾等LED大灯陆续批产放量,2019H1公司收入快速增长。2019H1国内乘用车产量同比下滑17.2%,公司表现远优于行业。受益于价格与毛利率较高的前大灯占比提升,毛利率达23.5%,同比+1.9pct。销售费用同比-5.6%主要由于运费和售后服务费下降;管理费用同比+29.7%主要由于职工薪酬及折旧摊销增加;财务费用同比-107.4%主要由于利息收入增加;研发费用同比+24.5%主要由于研发人员及研发材料增加;四项费用率合计8.6%,同比+0.3pct。收入增长与毛利率提升,公司净利润实现较快增长。2019Q2乘用车产量同比下滑19.3%,车市下滑较快,公司收入增速降至0.6%,但表现仍明显好于行业,毛利率23.6%,同比+1.5pct。2019Q2销售、管理、研发、财务费用分别同比-25.5%、+28.9%、+40.6%、-343.5%,四项费用率合计8.4%,同比+0.8pct。收入增速放缓,但管理费用相对刚性与持续投入研发,公司利润同比基本持平。

绑定优质客户不断拓展新项目,业绩有望保持较快增长。一汽-大众、日系车是公司主要客户,2018年业务占比预计约40%、30%,一汽-大众新车密集投放,除配套T-roc、新宝来LED大灯外,2019年迈腾、新一代速腾也将切换LED大灯,并有望拓展新车型;日系车销量增长强劲,上半年市占率22.7%,同比+2.8pct,东风日产、广汽本田、东风本田、一汽丰田和广汽丰田五家厂商销量达194.0万辆,同比+15.1%,公司配套前照灯、尾灯等多种产品,下半年将新增广丰致炫LED大灯与日产轩逸前大灯,有望显著受益。19H1公司还拿到一丰汉兰达姊妹款车型的大灯和尾灯,广丰汉兰达的尾灯,北京奔驰GLC尾灯等多款项目,随着下半年旺季到来车市有望回暖,公司新项目陆续批产,业绩有望重回高增长轨道。

产品升级+自主替代+海外扩张,未来空间广阔。公司LED大灯进入放量期,LED大灯800-1,200元/支,LED尾灯约1,200元/套(4只),是卤素和氙气大灯价格的2-4倍,价值量提升明显,并持续投入研发布局智能车灯,成长路径明确。车市出现下滑,车厂降本压力大,未来会有更多车厂选择高性价比的自主厂商,目前公司在国内市场市占率约10%左右,公司相对外资厂商成本低且响应速度快,有望不断拓展客户,市占率仍有较大提升空间。公司公告将在2020-2023年在塞尔维亚(东欧)投资6,000万欧新建2座车间,计划车灯年产能570万只,公司开启海外扩张进程,未来发展空间广阔。

估值

汽车销量低迷,我们下调了盈利预测,预计公司2019-2021年每股收益分别为2.72元、3.44元和4.27元,考虑到公司表现显著优于行业,LED大灯逐渐放量,维持买入评级。

评级面临的主要风险

1)配套车型销量不及预期。2)新项目进展与毛利率低于预期。