元祖股份:核心业务盈利能力改善,卡券销售态势良好

事件: 公司发布中报。 2019H1,公司实现营业收入 8.33亿元,同增15.24%;实现归母净利润 3554.43万元, 同增 36.13%。 单 19Q2来看,对应营收 4.92亿元, 同增 10.03%; 实现归母净利润 4236.83万元, 同降 20.96%(追溯调整后)。

点评:收入平稳增长,工会福利持续向好。 1)分品类拆分: 19Q2蛋糕/中西式糕点(含粽子) /水果增速分别为 5.63%/11.76%/14.23%。根据渠道调研了解,蛋糕增速略有放缓主要系 4月 1日起提价后消费者存在一定过渡期,预计下半年增速逐步恢复;粽子收入同比增速预计为 5-10%左右;其他糕点及水果业务增长势头良好,预计主要伴随新门店拓展叠加同店增长贡献所致。 2)门店:截止报告期末,公司门店数超 642家,较 18年末增长 11家以上,预计 19年门店净增长 30+,进度较符合预期。 此外,报告期末公司预收卡券销售额达 6.17亿元,较 18年末提高 0.86亿元(yoy+16.1%),非工会福利主力销售阶段公司卡券销售势头依然良好,或受益于各省份企业员工福利标准的持续提高, 奠定公司未来收入增长动力。

毛利率持续改善, 期间费用有所优化。 2019H1公司毛利率为 64.28%,同比提高 2.46pct; 19Q2毛利率为 63.59%(+1.49pct), 毛利率持续改善预计主要系提价及产品结构优化、睡眠卡结转、 增值税利好等贡献。

2019H1公司销售/管理+费用研发率分别为 49.64%/7.01%,同比下降0.67pct/0.58pct, 三费整体控制得当,销售费用率下行主要系门店租赁费绝对额基本保持平稳,租赁费/营收较同期下降 1.12pct,主要系 19Q1公司实施减租计划,加之新开门店预计性价比更优;人工成本(yoy+16.1%)、广宣费用(yoy+20.02%)提升幅度高于营收增长,预计与公司门店拓展阶段的人才储备等有关。 得益于管理扁平化,公司管理费用率持续优化。 总体来看, 公司核心业务盈利能力改善。 Q2睡眠卡释放 174.54万元净利润, 对业绩贡献整体小于 Q1。 此外, 由于非流动资产处置损失 (关店处置固定资产以及原 pos 软件报废损失)及对外捐赠较多,导致公司 19H1营业外支出大幅增加, 对单二季度净利率水平影响较大。

盈利预测: 预计 2019-2021年 EPS 为 1.40、 1.73、 1.99元,对应 PE 为 16倍、 13倍、11倍,维持“买入”评级。

风险提示: 门店拓展不及预期,月饼销售依赖度较大风险及业绩季度性波动风险,食品安全问题。