老板电器:工程渠道高速增长,业绩估值双筑底

老板电器披露2019年半年度财务报告。公司上半年实现营收35.27亿元,同比增长0.88%,实现归母净利润6.70亿元,同比增长1.52%;其中二季度实现营收18.67亿元,同比下滑1.98%,实现归母净利润3.51亿元,同比下滑2.11%。公司预计2019年前三季度归母净利润同比增长2%-10%,相对应单三季度增速为2.9%-26.0% 烟灶小幅下滑,洗碗机逆势增长。吸油烟机与燃气灶上半年实现收入18.84亿元和8.50亿元,分别同比下降1.11%和1.74%,在收入中占比53%和24%;消毒柜/蒸箱/烤箱/洗碗机/净水器/微波炉同比增速为+8.71%/-9.14%/-28.30%/+21.22%/-10.75%/-47.11%,洗碗机在实现自产后大幅增长。

分渠道看,工程渠道超预期大幅增长。工程渠道大幅增长80%,占比达到约15%,根据奥维数据,公司油烟机在精装修市场份额达37.8%,稳居第一;零售渠道,受行业景气度拖累以及代理商拿货积极性较低的影响,零售渠道(包含KA与专卖店)同比下滑15%;电商渠道同比增长2%;创新渠道,与橱柜企业及家装企业深入合作,同比大幅增长50%。

毛利率提升,各项费用平稳。得益于原材料价格下降以及增值税下调,综合毛利率提升1.24pct至54.66%,其中油烟机和燃气灶毛利率分别提升3.48和2.24pct至58.54%和55.88%。销售费用率小幅提升0.48pct至28.07%,管理费用率小幅下降0.28至3.29%,研发费用小幅下降2%至1.08亿元。净利率提升0.32pct至19.20%

存货控制良好,渠道库存下降。6月末存货余额小幅下降1.68%至12.16亿元,其中原材料余额增加90.75%至1.12亿元,库存商品下降19.15%至2.34亿元,发出商品下降14.08%至7.76亿元,上半年由于零售端较为低迷,公司亦控制生产与出货进度,渠道库存去化顺利。应收账款增加16.95%,周转天数同比增加3.6天至23.93天,主要由于工程渠道收入大幅增长所致。经营现金流入与收入的比值为102%,同比下降20.39pct。

盈利预测与投资建议。预计在地产竣工回暖趋势下,厨电需求将迎来复苏,我们预计公司19/20/21年EPS分别为1.69/1.97/2.21,目前股价对应19/20/21年PE为15/13/12倍。考虑到公司龙头地位以及地产竣工回暖预期,我们给予公司20-25倍PE,对应目标价33.8-42.4元,维持“买入”评级。

风险提示:竣工复苏晚于预期,行业竞争加剧,原材料价格波动。